理性投资论文篇(1)

经过20多年的改革发展，我国企业集团取得了一系列的改革成果。然而，当前许多企业集团内部还没有理顺明确的产权关系和内部控制权，尤其是那些靠非经济因素和非市场行为等强行组建成的企业集团，从而使国企改革和发展中的资本市场面临许多尴尬的局面，造成了一系列治理上的难题。其中一个十分突出的问题就是由于对子公司（包括子企业，下同）资产运行机制缺乏必要的约束，导致子公司滥用投资职权，严重地损害了集团公司的利益，造成了大量国有资产的流失。本文以浙江省杭州地区某集团公司为例，参考其他企业集团存在的问题，在现有法律制度下对如何控制子公司投资行为的问题做些探讨，并提出若干对策。

二、问题的分析

1.“多级法人”的存在是导致国有资产大量流失的主要原因。具体地说有以下几方面：

（1）效益良好的孙公司没有向子公司分配股权收益或者分配比例非常少。有9家孙公司由于市场需求大、产品科技含量高，2001年市场销售额平均比上年增长了29%，税后利润达5500万元。然而，2001年的股权收益只有705万元。

（2）子公司对外股权投资情况因地域不同而产生了明显不同的经济效益。在121家孙企业中，企业经营场所在本地的有56家，2001年有利润的有15家，破产的0家，撤消和注销的16家，停业的25家；企业经营场所在外地的有65家，2001年有利润的有6家，破产的3家，停业的20家，处于亏损状态的36家。

（3）子公司对经营效益不好的孙公司资产处理持消极态度。45家停业公司中，只有5家通过撤销或破产解决了资产债务问题。其中18家自停业以来就一直搁置着，原先还有价值的设备、原料都因久拖不办而失去了价值，时间拖延最长的已达6年，最短的也有1年多。

2.子公司为孙公司和其它公司的乱担保行为严重，使相当部分子公司背上了沉重的债务包袱，影响了企业的经济发展。在统计中的34家子公司中，没有对外担保的债务只有3家，有过担保行为但债务已经不存在的有5家，其余26家累积对外担保债务已达7567万元，超过全部注册资本（6500万元）。还债相当困难，已严重影响了企业的正常生产经营活动。究其原因，有两个因素值得注意：一是企业负责人，为与企业毫不相关的债务作担保；二是我国公司法规定的漏洞导致无法约束这种严重危及企业生存行为的出现。我国《公司法》第60条第3款规定：“董事、经理不得以公司资产为本公司的股东或其他个人债务提供担保。”但没有限制董事、经理为其他公司及其法人股东作担保，也没有限制公司本身的担保行为能力。另外，我国《新的担保法司法解释》还在第27条作出如下规定：“保证人对债务人的注册资金提供保证的，债务人的实际投资与注册资金不符，或者抽逃转移注册资金的，保证人在注册资金不足或者抽逃转移注册资金的范围内承担连带保证责任。”这种现象在实践中也是普遍存在的。

事后惩罚措施不力或者法规没有明确也是重要的因素。《新的担保法司法解释》第四条规定：“董事、经理违反《公司法》第六十条的规定，以公司资产为本公司的股东或者其他个人债务提供担保的，担保合同无效。除债权人知道或者应当知道的外，债务人、担保人应当对债权人的损失承担连带赔偿责任。”但对董事、经理越权或擅自对其它公司担保产生的消极影响如何处罚并没有明确的规定。从实际上看，某公司某负责人利用职务之便指使本公司或者控股公司为另一家民营公司做担保，这实际上已违反了《担保法》第60条规定，但因法律没有明确，在现实就无法对如何规避法律行为进行惩罚。

3.子公司转投资活跃，导致资本大量虚增，削弱了母公司对其的控制。这种经济假象，理论上可以无限膨胀。反映到集团母公司财务数据上，就会使得管理层的决策失误且对子公司的资产难以控制。

另外，董事还会利用转投资来控制本公司股东会，对抗母公司的控制。如甲公司中母公司占45%股份比例，乙公司中母公司占60%股份比例。甲、乙两子公司为逃脱母公司的控制，就相互进行转投资。甲公司通过对乙公司投资，股份比例为15%，则两者股份比例达55%，而母公司则下降到45%.名义上母公司还是第一大股东，然而由于甲、乙公司的董事已经相互约定，在乙公司进行重大人事选举或表决其它重要议案时，甲公司所持有的表决权，依据乙公司董事的意愿行使。反之亦然。这样，董事就架空了母公司对其的实际控制，使股东会功能丧失了应有的权力，这就导致了董事、操纵公司事务的局面出现。

4.子公司以捐赠名义谋私利。从宏观角度看，国有公司把钱捐赠给公益事业是国有资产用在了有意义的事上，但在管理机制明显落后和对资金管理缺乏公正的监督制度下，很难说这些钱会给社会带来相等的好处。由于国有企业的所有权和经营权是相分离的，经营者很有可能拿国家的资产来为自己作社会关系投资。这些捐赠行为名义上看，似乎都是热心公益事业，为政府、社会做贡献，然而，略微分析，就会发现大都具有为公司负责人自己谋利之嫌，而对公司形象的推广作用甚微。如从更深一步上分析，这其实是一种变相的侵吞国有资产的行为。

三、若干思路与对策

企业集团内部的子公司是独立法人，理论上具有一般公司的权利，但实际情况并非如此。在集团内部，子公司与母公司是被领导与领导关系。作为子公司的股东，母公司既要保持有效的产权约束，又要尊重子公司的相对独立性。从国外控股公司的母子关系公司中看，母公司对子公司往往有一系列的控制制度，包括资产、人事、财务、统一投资权和采购与销售控股等。我们参考国外企业集团的管理模式，提出如下对策：

1.应尽快屏蔽掉政府、事业单位对企业集团的行政干预和行政思维的影响。客观地说，我国大多数国有企业集团都或多或少是在政府行政命令干预或行政手段推动下组建起来的，集团成立后也主要依赖行政隶属关系作为成员企业之间的联系纽带。习惯思维的存在使得政府在赋予企业自利的同时免不了附带对企业集团的事务进行行政性干预，这常常会使企业集团政企、事企不分。因此，规范产权关系，促使集团从行政捏合到资产关系上的一体化，是企业集团规范化管理的首要条件。政企、事企完全分开，不仅可以排斥政府部门、事业单位对企业集团的直接干预，而且有助于改进企业集团的内部管理方式，使得重大项目投资决策权、主要领导干部的任免权和资产收益分配权都能按照产权的治理方式来行使。

2.要尽快改造现行的“多级法人制”式模式，严格控制子公司再投资行为。国有企业在当前所有权约束和监督弱化的同时，假如又形成资产运营链过长，则产权一体化造成的道德风险问题就会更加严重。西方市场经济国家的的企业集团发展就不存在这种“子子孙孙无穷尽”的现象。以拥有201家子公司和参股公司的日本电气股份公司为例，其对子公司的资产经营活动方面实行严格的产权控制，规定各子公司在进行下述经营决策时，必须事前向母公司报告并求得批准：1）有关公司资本的增加和减少；2）设立子公司和向其他公司投资；3）新的事业计划和设备投资；4）年度预算和决算；5）公司章程变更；6）重大合同签订、重大担保等；6）董事的变动等。而德国的奔驰公司更是明确规定，子公司无权向银行贷款，更不能自行决定发行股票和债券，一切筹资和重大投资活动都由母公司负责。

可见，西方国家集团公司对其子公司的投资行为有着严格的控制和审查制度，而有些集团公司其实禁止了子公司的再投资权，把投资权直接收回到企业集团最高层，专门成立了一个投资战略部，统一对投资项目进行调研、分析、论证并提出完整的投资报告书供决策层参考再实施。

国外的先进、科学的投资管理体制值得我们借鉴，但是我们还应该考虑到我们的企业管理人员素质、管理理念、行政思维的习惯、过分强调服从需要及缺乏民主的思维等方面，这些软因素是和外国迥然不同的，而且也是非常重要的因素，且是不可以照搬替代的。因此，我们以为禁止子公司对外投资组建孙公司应该是当前杜绝国有资产流失的最好最简单最有效的措施。对于国有独资的大中型集团公司，要利用深化企业改革、股权多元化、走向公众公司过程中的企业重组，坚决取消现行的“多级法人”制度。即使由于历史原因不能立即取消下属子公司法人资格的，也要用建立结算中心一类的办法首先将投资权集中到公司总部，并由公司总部统一行使投资权，然后再逐渐加以完善。

3.要尽快建立起现代企业制度的董事委派制度、考核制度、奖惩制度及薪酬制度，并予以严格实施。母公司对子公司的控制是通过其向子公司董事会派出的董事、高层管理人员来实现的。母公司在子公司具体的经营活动中不能进行直接的干预，但作为一个对子公司的全资拥有者或控股公司的大股东，母公司可以根据自身对子公司经营业绩的判断及自身业务发展的需要，通过子公司董事会提出建议，由股东大会通过后，以董事会决议的形式由子公司具体执行。从这个意义上说，国有企业的股东实际上就是委派的董事。但是，实际上许多集团公司的高层往往把公司的权力倾向于公司的总经理，委派董事只不过是在履行一道法律程序以使公司运行机制合法化而已。这种观念和现象必须尽快纠正过来。

建立严密并能真正执行的董事奖罚制度也是当前制约董事不良行为的重要因素。比如，董事做出违反法令或是公司章程的行为，或因赞成董事会或符合其他董事做出违法分派盈余或金钱、对其它董事贷款、对外投资、为自己和第三人从事与公司业务相同的交易，而使公司遭受损失时，对公司该负怎样的责任？没有严密的制度来约束董事行为，没有把董事行为与自己应承担的责任联接在一起，对董事的行为进行约束势必会是纸上谈兵的空话。当前我国法律明文规定的条文实在太有限太过于笼统，也不可能根据实际需要及时做出惩罚性条款。这使得董事在履行职务过程中的大多数行为处于无序状态，在出现需要承担责任时找不到明确的责任承担者。为此，企业集团内部在章程中应明确董事应有的权利和必须要承担的责任且应将其细分化，这是制约董事不良行为的最迅速有效的措施之一。

对委派的董事、高层管理人员的奖酬标准也应该企业化、市场化，不能因为委派的人员是机关事业的编制而依然实行老的薪酬制度和僵化的考核制度。

4.要尽快制定出一套周密、完整的公司对外担保制度。从我国当前集团企业运行机制来看，禁止和限制子公司对外担保不失为防止资产流失的一种有效措施。然而，绝对禁止子公司对外担保有时候会对企业生产造成损失，使企业走入困境。比如说，某甲企业因生产急需要一种原料，而提供生产原料的乙企业又急需要贷款，它希望甲企业能为它提供担保，如甲企业不提供担保，则势必会影响甲企业的生产进度。但我国当前法律的规定过于笼统，在实际操作中往往无从下手。为此，集团内部应该制订出一套完整的规范的担保制度来约束子公司一支笔担保的行为。监控、处罚措施应有同等效力且要细分化。

理性投资论文篇(2)

一、投资性房地产的归属问题

本稿“第七条：企业采用成本模式计量的，对于固定资产形式的投资性房地产，应当比照《企业会计准则××号———固定资产》的相关规定处理；对于无形资产形式的投资性房地产，应当比照《企业会计准则××号———无形资产》的相关规定处理。”对此条规定，笔者认为似有不妥。

1、投资性房地产不应该作为固定资产或无形资产处理。首先，投资性房地产不完全符合固定资产或无形资产的定义。企业会计准则明确指出，固定资产是指为生产商品、提供劳务、出租或经营管理而持有的、使用年限超过一年、单位价值较高的有形资产；无形资产是指企业为生产商品、提供劳务、出租给他人，或为管理目的而持有的、没有实物形态的非货币性长期资产。而投资性房地产，则指为赚取租金或资本增值而持有的房地产。包括企业以投资为目的而拥有的土地所有权及房屋建筑物；房地产开发企业出租的开发产品（在此，我们仅以非房地产企业作为研究对象）。由此可见，以赚取租金为目的（出租）投资性房地产可以划入固定资产或无形资产的范畴，而以赚取资本增值为目的投资性房地产，则不属于“固定资产”或“无形资产”的范畴。其次，虽然投资性房地产与原来意义上的固定资产、无形资产在物质形态上是相同的，但企业持有它们的主要目的不同，如果将他们进行统一的核算，明显不符合会计的“明晰性”原则，同时也会引起“折旧、摊销”等方面出现的问题。同时，从企业持有的投资性房地产中，绝大部分是以增值为目的。由此可见，投资性房地产不应该作为“固定资产或无形资产”核算。

2、投资性房地产应该作“类投资”业务处理。从经济业务的内涵看，企业的投资性房地产业务与企业的“投资”业务并无质的区别，两者都是游离于企业正常的生产经营活动之外的以赚取增值为目的投资行为。但是由于企业会计准则所指“投资”仅指对外投资（将资产让渡给其他单位），主要形式为股权投资和债权投资。而投资性房地产业务既不属于股权投资，也不属于债权投资，不属于对外投资的范畴，而是纯粹的对内投资业务。因此它也不完全符合会计准则中的“投资”内涵。如果将其纳入“长期投资”的范围，也似有不妥，但它的投资特征是非常明显的。从上述分析可以看出，投资性房地产业务具有明显的投资特性，但与“投资”又不完全吻合。根据投资性房地产的这一特点我们将其定义为类投资业务，即不将其纳入“投资”的范围，但是按“投资”方法对其进行处理。所以，在核算上拟采取类似长期投资的核算方法，即借鉴“长期投资”核算原理，设“投资性房地产”账户进行专项核算。

二、投资性房地产的会计处理方法

（一）“投资性房地产”账户

为了核算投资性房地产业务，需增设“投资性房地产”账户。该账户属于资产类账户，借方记录投资性房地产的取得成本、后续支出及因采用“公允价值计量”而产生的增值。贷方记录因出售、转让、转自用及报废或毁损的投资性房地产进行处置时冲减的账面价值。期末余额在借方，表示企业持有的投资性房地产的账面价值。该账户按投资性房地产的种类设置明细账户。

（二）“投资性房地产”项目在资产负债表中的列示

根据“投资性房地产”的类投资性质，拟将其列为“资产负债表”左边的第三大项，即介于“长期投资”与“固定资产”之间。

（三）投资性房地产持有期间增值收益的会计处理

企业的投资性房地产，在持有期间可能会因为后续计量（按公允价值进行计量）而产生增值，获得相应的增值收益。根据投资性房地产的“类投资”特性，该部分所以应该全部作为“投资收益”处理。相应的，若产生减值损失，也将其纳入投资收益的范畴，以抵减收益。

（四）投资性房地产的账务处理方法

1、企业取得投资性房地产的核算

（1）以货币资金购入投资性房地产时，按实际取得成本借记“投资性房地产”账户，贷记“银行存款”或“其他货币资金”等账户。

（2）原自用房地产转换为投资性房地产时，按转换资产的账面价值或公允价值借记“投资性房地产”账户，借记“累计折旧”，借记“固定资产减值准备”账户或“无形资产减值准备”账户，按固定资产账面原值贷记“固定资产”账户或按无形资产的账面摊余价值贷记“无形资产”账户。若记录结果有差额，则将其记入“投资收益”账户。

例1．某企业拟将一自用房产转换为投资性房地产，其账面原值为1000万元，已提折旧300万元，已提固定资产减值准备50万元，经评估其公允价值为600万元。则会计分录为：

借：投资性房地产――xx房产600万元

累计折旧300万元

固定资产减值准备50万元

投资收益50万元

贷：固定资产1000万元

例2．若上例中房产的公允价值为1200万元。则会计分录为：

借：投资性房地产――xx房产1200万元

累计折旧300万元

固定资产减值准备50万元

贷：固定资产1000万元

投资收益550万元

2、投资性房地产后续支出的核算。

企业在持有投资性房地产期间可能会发生一些相关的支出，如维护费用等。对于这部分支出应该将其作为追加投资处理，记入投资性房地产成本，以期将来得到补偿。

3、投资性房地产租金收入的核算。

企业以赚取租金为目的的投资性房地产，按期取得的租金应作为投资收益处理，直接记入“投资收益”账户。

4、企业处置投资性房地产的核算。

(1)企业出售、转让投资性房地产。企业出售、转让投资性房地产时，按实际取得的净收入借记“银行存款”账户或其他相应账户，按账面价值贷记“投资性房地产”账户，按两者的差额借记或贷记“投资收益”账户。

（2）企业将投资性房地产转为自用。企业因生产经营需要将原投资性房地产转为自用时，按转换资产的公允价值借记“固定资产”或“无形资产”，按转换资产的账面价值贷记“投资性房地产”账户，其差额借记或贷记“投资收益”账户。

（3）投资性房地产毁损。企业投资性房地产因不可抗力因素毁损，应按其净损失借记“营业外支出”账户，按应获得的保险赔款借记“其他应收款”账户，按资产的账面价值贷记“投资性房地产”账户。

5.投资性房地产后续计量。

如果有确凿的证据表明投资性房地产的公允价值能够持续可靠地取得，企业应改用公允价值模式，对投资性房地产进行后续计量，即期末企业应按公允价值对投资性房地产的账面价值进行调整。按资产公允价值大于原账面价值的差额借记“投资性房地产”账户，同时贷记“投资收益”账户。

三、投资性房地产“增值收益”的所得税问题

理性投资论文篇(3)

关键词：实物期权；跨国并购；绿地投资；对外直接投资

一、引言

随着“走出去”战略实施和一带一路的建立，浙江省一大批企业也日益增加对外直接投资，在全球加紧产业布局。根据浙江省商务厅对外投资和经济合作处公布的数据显示：截至2015年12月底，全省经审批核准或备案的境外企业和机构共计7816家，累计对外直接投资额417.19亿美元。

对外直接投资是企业界和理论界研究的重点课题。本研究从实物期权理论探究对外直接投资模式选择及其影响因素，有利于浙江省企业合理选择模式进入东道国，与东道国市场更好的对接。

针对FDI投资者进入模式选择，传统的研究主要使用交易成本理论和国际生产折中理论进行分析。交易成本理论强调投资者权衡不同进入模式发生的交易成本，选择成本较小的模式进入东道国市场。但交易成本理论忽视了不同进入模式的价值创造能力。国际生产折中理论克服了垄断优势理论、内部化理论和区位优势理论对外直接投资理论的片面性，强调只有三种优势同时具备，一国企业才可能跨国投资。

投资的传统理论没有认识到不确定性、不可逆性和时机选择的意义。实物期权理论开启了对外直接投资的新视角，即实物期权理论综合了对外直接投资不确定性、不可逆性和灵活性的三大特点。

二、对外直接投资进入模式影响因素分析

1.不确定性对进入模式的影响

Tong&Reuer（2007）、Cuyper&Martin（2007）认为外生性风险和市场需求波动率、制度因素以及汇率变化有关。当某一国家法规制度不能保证资本和产权的市场透明度、流动性和规范化时，不完善的监管会扭曲资产价格及并购后的人员管理的难度，使得跨国并购进入东道国面临的风险相对增大。综上所述，本文提出假设1：

投资者面临的外生性风险越小，其通过跨国并购模式进入东道国概率越大。

2.不可逆性对进入模式的影响

在现实投资不可逆的现象较为普遍。假设投入一家钢铁厂，企业只生产钢铁，如果钢铁价格下降，企业依据过去经济发展形势分析而建设的工厂被证明是一项“坏的”投资，这家工厂同样也会被另一家钢铁公司看做是一项“坏的”投资，那么出售该厂的生产能力不会有太多收益。不可逆性增加，转售价格降低，沉没成本越多，因此行业的不可逆性越强，企业面临的风险越大，本文提出假设2：

投资者面临的不可逆性越高，其采用绿地投资模式进入东道国的可能性越大。

3.增长率对进入模式的影响

投资增长机会可以增加实物期权的价值，因此也可能直接影响投资者的进入模式选择。当投资增长机会较小时， 通过绿地投资模式进入东道国的难度较大，此时更适合通过采用跨国并购模式来优化资源配置，进行现有生产力的调整（黄涛、李甲，2010），因此本文提出假设3：

投资者面临的增长机会越大，其采用绿地投资模式进入东道国的可能性越大。

4.投资规模和进入模式的关系

Brouthers et al. （2010）发现采用绿地投资模式的FDI投资者进入东道国市场时可以分阶段投资，在初始投资阶段其投资额较小，以此来提高未来的灵活性。因此本文提出假设4：

相对跨国并购的投资者，通过绿地投资模式进入东道国的投资规模较小。

三、实证检验

本研究采用2010年-2015年浙江省上市公司对外直接投资的数据，采用logistic二元回归模型（其中绿地投资模式取1，跨国并购取0）探究浙江省企业FDI进入模式选择的影响因素。因变量是一个包括选择绿地投资的概率P的自然对数函数：

本文利用SPSS.19对被解释变量和解释变量进行logistic二元回归。表1给出各变量的相关系数矩阵，相关性分析表明不可逆性、增长率、投资规模的方向和基本假设一致，且投资规模与进入模式的选择显著相关。

从表2得出，模型的预测百分比达79.8%说明模型的解释力较强。除了投资的不可逆性不显著外，不确定性、增长率和投资规模都在一定水平上显著。

模型中uncertainty和绿地投资呈显著负相关（p

模型中irreversible和绿地投资呈正相关（p=0.101），p值略大于0.1，间接支持了假设2。

模型中growth和绿地投资的可能性呈显著正相关（p

模型中size和绿地投资模式呈显著负相关（p

从控制变量的回归结果看，企业拥有的海外资产越多，创建新企业所需时间越长，投资者越倾向于采用跨国并购模式进入东道国。长期负债率越高，研发强度越大，净资产周转率，其通过绿地投资模式进入东道国的概率越大。

四、结论与启示

文本将实物期权理论和对外直接投资进入模式的选择联系在一起，研究了投资的不确定性、不可逆性、增长机会以及投资规模对投资者进入东道国模型的影响进行研究。在此基础上，文本以2011年-2015年浙江省上市公司的对外直接投资案例为样本进行研究，得出一些结论。实证发现东道国的增长机会越多，投资的不可逆性越强，采用绿地投资模式概率越大，并且绿地投资的投资规模比跨国并购的小。

参考文献：

[1]黄涛，李甲.中国商业银行海外发展投资模式的决策研究--基于跨国并购与新建投资的实证分析[J].国际金融研究，2010，10：64-70.

[2]KeithD. Brouthers， Desislava Dikova. Acquisitions and Real Options ：The Greenfield Alternative [J]. Journal of Management Studies： 2010， 47： 1049-1071.

理性投资论文篇(4)

【关键词】 不可逆投资理论；区域投资理论；商圈发展动力机制

一、投资基础理论研究阶段

约翰・梅纳德・凯恩斯在《就业、利息和货币通论》一文指出“投资量乃定于资本之边际效率与利率之比较也。”其贡献是提出了资本边际效率（MEC）和投资边际效率（MEI）的概念，推导得出投资水平取决于利率的结论。但其利率决定投资水平的观点并没有被实证所证实，其在实践中的应用价值上的研究有较大的局限性。

后凯恩斯主义认为：产出（或利润）才是决定投资水平的关键因素。包括英国经济学R・F・哈罗德提出了著名的简单加速理论模型――哈罗德模型和库约克提出的伸缩型加速投资理论。前者发展了凯恩斯主义理论，提出新的观点，但其构造的投资函数忽略了投资时效问题。而后者虽然改进了简单加速理论模型。但过于注重产出（或利润）的作用，而忽视其他经济因素对投资的影响，有一定的片面性。

二、投资不可逆性理论研究阶段

这一阶段是从70年代初到上世纪80年代。在目前西方流行的经济学教科书中，影响较大的是q理论和不可逆投资理论。

1969年托宾提出了q投资理论：不仅考虑了利率，还考虑了投资者在股票市场上对企业投资价值的评价。该理论把企业投资价值问题的研究放置于资本市场均衡研究的框架体系内，提出一套有关企业投资价值理论，弥补了传统的企业投资理论忽略了资本市场的作用的局限性。

1968年Arrow提出的不可逆性观点：在不确定性条件下，不可逆性在资本和它对利润的边际贡献之间嵌入一个楔子。Bertola和Caballero发展了一个模型，研究了不可逆性在总投资中的含义。伯南克在《不可逆性、不确定性和周期性投资》中指出：投资之不可逆性经常迫使投资者等待，或者花费更多时间和支付更高成本、以获得尽可能多的投资信息。伯南克投资理论的“坏消息原理”，亦是金融加速器机制的重要思想源泉。

三、区域投资理论研究阶段

从上世纪90年代到本世纪初发展起来的区域投资理论理论认为：各国的产品和生产要素市场是完全的，资本从“资本过剩”的国家流向“资本短缺”的国家，国际资本流动的根本原因在于各国的利率差异。后来的学者研究并形成了垄断优势理论、寡头垄断行为理论、市场内部化理论、品生命周期理论、比较优势理论、国际生产折衷理论等流派。

90年代，波特认为：在国际市场上成功的企业，往往是那些成功地将在国内拥有的优势扩展到国际市场上的企业。同时按照波特的观点，拥有完善的基础设施是影响外商直接投资的因素，地理区位条件、社会文化差异性和政府优惠政策等因素，对外商投资的区位选择也有重要的影响。

区域投资理论突破了国际间资本流动导致对外直接投资的传统贸易理论框架，突出了知识资产和技术优势在企业、市场和区域中的重要作用，但不能很好解释对外直接投资流向的产业分布或地理分布，有一定的局限性。

四、区域投资动力机制理论

区域增长极理论，是由法国经济学家佩鲁在1945提出的。他认为：由于地区或经济发展平衡而形成某些主导部门和有创新能力的行业，聚集在某一地区或大城市，从而形成增长极。增长并非出现在全部地方，它通常是以不同的强度出现在一个或数个增长点上，然后通过不同渠道逐渐向其他部门或地区传导。美国经济学家弗里德曼、瑞典经济学家缪尔达尔主张增长极即经济活动的城市聚集达到一定程度会影响和制约其自身发展，以致增长能扩散到该增长极所在的区域中，并最终扩散到所在国家欠发达的全部区域中。他们主要探讨增长极和经济发展的关系，并提出扩散效应和回流效应，扩散效应通过对落后区域的购买力或投资增长而发生。增长极理论提出以来，被许多国家用来解决不同的区域发展和规划问题，这是因为它具有其他区域经济理论所无法比拟的优点，但很多国家的实践表明，增长极理论指导的区域发展政策没有引发增长极腹地的快速增长，反而扩大了它们与发达地区间的差距，尤其是城乡差距，所以70年代以来增长极理论的有效性受到怀疑。

区域投资动力理论则是由波兰经济家家萨伦巴和马利士提出的点轴开发模式。点轴开发模式是增长极理论的延伸，从区域经济发展的过程看，经济中心总是首先集中在少数条件较好的区位，成斑点状分布。

五、投资理论的进一步研究

相比较原先赵冰在其博士论文中提出的五力模型，吕波的六力模型将原先的自然力部分内容转移到了包含其中的环境力，并提出了消费力合集聚力两大概念，将更多的目标放到了消费者和商圈本身上。在此之前消费力还未被列入商圈发展动力的一大因素。而吕波提出的六力模型，将消费者行为学和人口数量列入商圈动力发展动力机制的研究中是一大进步。冯娟更是在《商圈成长质量指标体系构建与优化》一文中提出的八力模型将管理力和竞争力也加入到了商圈发展动力模型中，也是对商圈动力发展动力机制研究上一个不错地补充。

纵观商圈发展动力机制的研究，随着社会的发展，关于商圈发展动力机制的研究也终将日臻完善。虽然关于商圈发展动力机制的影响因素，不同年代、不同的学派有着不同的见解和理论体系，但这并不妨碍我们进一步对商圈发展动力机制的研究，反而这些不同流派的理论体系恰好给我们对商圈发展动力机制的研究提供了更为丰富的可借鉴的文献资料。只要我们能够将各个理论流派的观点参透，并且有机的结合在一起，那么我们就一定能够站在巨人的肩膀上，着眼当下商圈发展的实际情况，把商圈发展动力机制研究的更为透彻，提出更为完善的理论体系。

参考文献：

[1] 吕波.区域投资动力机制研究[M].2009.72

[2]颜鹏飞，邵秋芬.经济增长极理论研究[J].财经理论与实践，2001，（02）

理性投资论文篇(5)

摘 要 托宾Q值是反映企业投资机会的一个指标，国内外众多学者通过研究发现，企业的托宾Q值与企业的投资之间存在正向的关系。但本文通过对中国的托宾Q的实证研究发现，在中国经济环境下，企业的托宾Q与投资之间并不存在正向关系。甚至还出现了反向关系即所谓的“反托宾Q理论”。这说明，国外研究的托宾Q与企业投资之间正向关系的存在是有条件的，即企业的投资是理性的。由于中国正处于经济制度转轨时期，许多非市场的因素制约着中国企业的投资，导致了“反托宾Q”的存在。

关键词 托宾Q 企业投资关系 实证分析

一、引言

托宾Q是反映企业的未来成长性，即企业投资机会的指标。一般来说，企业的投资机会较好时，企业将会增加投资；反之，企业的投资机会不好时，企业将会减少投资。托宾Q作为企业投资理论中的一个重要部分，对企业来说有着重要的意义。国外学者关于企业投资理论的研究中，传统的投资模型中就有研究企业的投资与托宾Q之间关系的托宾Q模型。大多数学者都通过实证研究得出了投资与托宾Q之间存在正向关系。但是，在中国特殊的经济背景下，托宾Q对投资的影响是否仍然为正，则有待探究。因此，本文将通过实证分析，对中国上市公司的数据进行分析，来揭示托宾Q与投资的关系。

二、文献综述

托宾Q理论就是托宾首次提出的。Tobin（1969）提出了企业的边际Q值。他将企业资产的边际Q值定义为企业新增资产预期利润净现值与企业的重置成本之比。他认为企业的边际Q是决定企业投资的一个重要因素。这一投资假说吸引了众多学者的关注，相继投入到对托宾Q值的研究中。在后人的不断努力下，如今，托宾Q已经成为企业投资理论的一个重要组成部分。

理论研究方面，企业的投资模型支持“托宾Q说”。但是在实证方面，很难对托宾Q值进行量化。从托宾Q的定义可以看出，托宾Q值是一个边际比率，在现实中，很难将其计算出来。因此，Lindenbera（1981）、Lang（1989）提出用平均托宾Q替代边际托宾Q，并详细说明了平均托宾Q的计算过程。

Fazzari、Hubbard和Petersen（1988）对企业投资―现金流敏感性进行实证分析时，发现企业的托宾Q对投资有正的影响。Blundell（1992）对企业的托宾Q与企业投资之间的关系进行了实证研究，得出了正向的关系。但是，也有学者得出了不明显的结论或者反向的关系。如Summers（1983），通过实证研究发现，托宾Q与投资之间的关系并不明显。

国内学者丁守海（2006）通过实证研究发现，中国的托宾Q值对中国企业的投资无正面的影响，甚至出现反托宾Q理论，并提出可能是中国的非理性投资导致了该问题的产生。

三、研究设计和模型构建

本文以中国制造业上市公司2007-2009年的数据为研究样本，剔除同时发行B股H 股的公司，剔除ST的公司（因为这部分公司的财务数据异常），剔除有数据缺失的公司，最后得到100家三年数据均齐全的公司。共300个样本组。

根据理论分析，以及中国的特殊的经济环境，本文认为中国不存在托宾Q与投资成正比例的现象，原因是本文认为中国的托宾Q值异常，由于制度、社会经济环境等因素的影响，中国企业的投资具有非理性的倾向。故本文提出本文的假设：中国企业的托宾Q与企业的投资不具有正相关。

本文借鉴传统托宾Q的投资模型，构建本文的研究模型如下：

=+++

其中 代表公司的投资，用企业的投资支出增量与资本存量的比率计算。 代表公司的现金余额，用期初现金或现金等价物的余额表示， 代表企业的销售收入， 代表企业的托宾Q值，本文用、流通股市值、非流通股价值、负债总额三者之和与公司净资产的比率表示。

四、研究结果分析

本文首先对变量进行描述性统计，结果如下表所示：

由上表可以看出，托宾Q的系数在10%的水平上显著为负，这说明托宾Q与投资之间不存在正向关系，相反，存在反向的关系，因此，假设成立。

五、结论及启示

由上述实证分析，我们可以看出，在中国的经济、社会环境下，不存在托宾Q与投资之间的正向关系，即投资不随托宾Q的增加而增加。相反，却一定程度上虽然托宾Q的增加而减少。

这说明，在中国，企业的投资还很不理性，中国企业的投资受政府制度、非理性因素的影响较大，因此，改善企业的投资环境，为企业营造一个良好的理性的投资环境对当前政府来说至关重要。

参考文献：

理性投资论文篇(6)

关键词：协同性　风格投资　封闭式基金　折价

一、引言

证券市场上，不同证券的收益波动之间常存在显著的关联性，资产价格或收益在某种经济或心理因素支配下的共同变化称为协同性(Comovement)。协同性经常出现在一些具有共性的证券中，如小公司股票、指数样本股、封闭式基金等。传统理论认为价格协同性反映了基础价值的协同性。基础价值协同性观点能解释一些价格共同变化的现象如行业块板效应，但是某些证券的基本面根本不相关，为什么其价格会协同变化呢?传统理论难以给出令人满意的解释。学术界将具有相似属性和收益表现的资产特征称为风格，将按照风格而非单个证券配置资产的投资组合管理方法称为风格投资。协同性与风格投资的关系在国内还是一个全新的课题。本文的目的在于通过理论分析和实证检验，对中国证券市场的协同性进行较为系统的探讨，论证风格投资是产生协同性的重要原因。

二、文献综述

(一)国外文献　关于协同性的根源，传统理论以Fama的有效市场假说和Sharpe的资本资产定价模型为代表。在资本资产定价模型中，市场因素是影响所有证券及投资组合收益率的唯一因素，即系统性风险因素。这一理论假定投资者是理性的，或者由于套利的存在使得噪声交易者(非理易者)无法对证券价格产生影响。在有效市场中，证券价格等于其基本价值。因此，证券间价格协同性源于基础价值的协同性(或基本面协同性)。但实证研究表明，基础价值协同性并不是协同性的唯一根源，基本面不相关的资产也能产生协同性。经验证据表明风格和行业是影响证券及投资组合收益率的重要因素。Sharpe(1992)对美国证券市场上的共同基金1985年到1989年间每月的业绩表现进行研究，发现大约90％的投资组合收益都来源于某种投资风格，只有10％的收益来源于个股选择。尽管共同基金所持有的个股不同，但具有类似风格的基金在一段时间内的收益相关性强，风格对投资组合的收益起决定性的作用。

国外学者从不同角度提出各种不同于基础价值协同性的观点。一方面，Vijh(1994)、Fama(1995)、Barberis和Shleifer(2003)等基于指数调整事件研究风格投资与收益协同性；另一方面，更多文献从封闭式基金折价的角度实证分析了协同性产生的原因。封闭式基金折价是指基金的交易市价低于其单位资产净值。Lee，Shleifer和Thaler(1991)对美国市场上封闭式基金折价的研究发现，不同基金的折价之间高度相关，这说明各封闭式基金的折价之间存在一个共同的因素，这一共同因素或者来自基本面，或者来自行为因素，或者二者兼有。然而，由于各封闭式基金所持有的证券组合的构成一般是不同的，即各封闭式基金相互间的基本面是不相关的，因此基本面协同性理论无法对这些协同性提供合理的解释。Lee，Shleifer和Thaler进一步提出基于偏好的协同性观点：封闭式基金的基本面可能并不存在相关性，但其折价也会随个人投资者需求偏好的变化而产生协同性，即相同的个人投资者的情绪变化对所有基金的影响应该是相同或相似的。按照这一理论，某一组特定的投资者(如个人投资者)所持有和交易的证券之间一般都会存在协同性，因为它们都受到相同的投资者情绪变动的影响。Fama和French(1995)研究收益率的三因素模型，发现某些证券的收益协同性与基础价值协同性无关。Froot和Dabora(1999)研究“孪生股票”Royal Dutch和Shell，它们有相同的现金流但交易地点不同，Royal Dutch在纽约交易，Shell在伦敦交易。Royal Dutch与纽约交易的股票收益相关，Shell与伦敦交易的股票收益相关，即协同性与交易地属性相关，其结论支持Fama和French的观点。Barberis和Shleifer(2003)提出协同性的类别理论(Category)：投资者对现金流相关的资产进行分类，然后按类别水平分配资金。类别理论能解释现金流相关的股票存在协同性的原因，但无法解释为什么现金流不相关的资产也存在协同性。Barbefis，Shleifer和Wurgler(2005)总结已有的研究成果并进一步提出风格投资协同性理论：除基本面因素外，投资者的交易行为也会通过引发对某些证券需求的相关变动，促使证券价格或收益协同变化，风格投资产生协同性。风格投资包括类别、偏好等几种情况，风格投资协同性理论对基本面协同性理论做出补充和修正，丰富了协同性理论，使之更为系统，从而能够更好地解释证券市场上各种协同性的来源和性质。综合国外研究成果，协同性的各种观点可概括为两种不同的理论：基础价值协同性与风格投资协同性。

(二)国内文献　国内对协同性与风格投资关系的研究尚处于起步阶段。宋威、苏冬蔚(2007)基于指数调整事件提出风格投资是收益协同变化的重要原因，本文拟从封闭式基金折价的角度研究协同性与风格投资的关系。相对西方封闭式基金的历史，我国封闭式基金刚刚起步。虽然我国封闭式基金存在的历史不长，但基金的价格也呈现出明显的折价现象。章早立(2001)和汪光成(2001)从定性的角度分析了我国封闭式基金折价的原因，由于缺乏实证研究，他们的分析更多基于一种推测而无法确定导致基金折价的真正因素。上海证券交易所综合研究报告(2002)运用多变量逐步回归分析方法，发现基金规模、上市时间、分红情况以及集中度等因素对基金折价率具有显著影响，但并没有解释清楚基金折价形成的原因。张俊喜，张华(2002)从行为金融角度，认为投资者情绪是导致我国封闭式基金折价的原因，并找到了相应的证据，但解释并不充分。因为投资者情绪只是使基金定价出现某种“共同运动”，可能共同地推高基金价格出现溢价，也可能共同地压低基金价格出现折价，也可能使价格不停地在溢价折价间进行变换。王擎(2004)从折价形成机制的角度剖析我国封闭式基金折价形成的原因，指出折价的形成既包含噪声成份又包含理性预期成份，但更主要体现为噪声交易。武珊(2006)基于行为金融的理论框架，从投资者情绪的角度对我国封闭式基金的折价现象进行了实证分析，并对投资者情绪的多样性和差异性进行初步研究。国内文献系统地研究了封闭式基金折价的相关性，但尚未深入地探讨协同性的根源及协同性与风格投资的关系。为此，本文首先对2001年至2007年的中国封闭式基金的折价进行统计分析，然后构建基金折价指数及投资者情绪的替代变量，对封闭式基金折价的相关性及投资者情绪多样性进行实证检验，并对基金折价与投资者情绪进行相关性分析。结论表明，中国证券市场上不仅存在协同性，而且协同性表现出较强的风格投资特征，因此风格投资是产生协同性的重要原因。

三、研究设计

(一)研究假设　根据LST(1991)的推论，假如投资者情绪影响了封闭式基金折价，那么这些情绪应该分布于整个封闭式基金市场，而不是针对单独一个或几个基金。由此，所有封闭式基金的折价率应该存在高度的相关性。另外，由于不同的封闭式基金投资组合各异，因而基金基本面因素也会有所不同，根据折价的传统理论解释，如果是基金的基本面因素主导了基金的折价，那么不同的基金折价之间应该表现出相当的差异性，相反，如果检测到不同基金折价之间存在高度的相关性，那么可以断定基金的基本面因素不是基金折价的主导因素。为此，本文提出两个假设：

假设1：在投资者情绪影响下封闭式基金折价具有协同性

假设2：在中国封闭式基金市场中存在不同类别的投资者情绪

(二)样本选取和数据来源　中国封闭式基金原有54只，近几年先后有15只封闭式基金的封闭期到限或转为开放式基金。为了从整体上把握我国封闭式基金折价的统计特征，本文选择了我国现有的全部39只封闭式基金作为研究样本。Weiss(1989)和Peave(1990)指出基金上市后25周为IPO期，而在IPO期间基金溢价有逐步变小的趋势，为了消除IPO期间数据的影响，所有基金的折价均从其首次交易6个月后算起到2007年7月20日结束。另外，在进行基金折价的协同性分析时，为了便于数据比较需要选择相同日期。为此，时间窗口选择为2003年3月7日到2007年7月20日，每只基金包含的样本数量为217个。

本研究数据采用周五基金收市价，基金价格来源于中信证券分析系统，基金净值等权重数据来自全景网络信息系统(www，p5w，net)，数据处理用EXCEL及SPSSl3计量分析软件。

其中，wit表示t时期基金i的权重系数，由该基金的单位资产净值决定，nt为t时期包含有价格和净值数据的基金数量。

(5)投资者情绪。由于投资者情绪很难定量测度，只能间接验证，本文用剔除了样本基金的价值加权折价指数作为投资者情绪的替代变量。

四、实证分析

(一)我国封闭式基金折价的相关性分析　本文选择了我国现有的39只封闭式基金的周数据作为样本，利用Pearson相关系数来衡量基金折价之间的相关性，见(表1)。

表1中显示封闭式基金之间的Pearson相关系数的分布统计。结果表明，39只封闭式基金折价的相关系数大于0，7的共有618个，占总数741的83.4％，而且相关系数在0.9以上的共有365个，占总数的49.26％，双尾t-检验在1％水平上统计显著，说明基金折价的正相关关系十分显著。实证结果表明，假设1成立，即在投资者情绪影响下封闭式基金折价具有协同性。

(二)关于投资者情绪多样性的实证检验　如果假设2成立，即在中国封闭式基金市场中存在不同类别的投资者情绪，则按折价幅度分类的封闭式基金折价率相对于整体而言具有更强的相关性。 按照折价幅度对39支样本基金进行分组，同一组内的基金拥有较为接近的折价幅度，不同组内的基金具有差异性较大的折价幅度。因为折价幅度是投资者情绪强弱的直接表现，所以通过分组可以获得同一组内的基金拥有更为相似的投资者情绪，不同组基金间的投资者情绪存在较大的差异性。

按照各个封闭式基金周折价数据的算术平均值，将39支样本基金分为五类，从第一类到第五类折价幅度依次增加，分别为组一、组二、组三、组四、组五，对应基金数量分别是7个、10个、9个、7个、6个。在对39支样本基金按照折价率大小进行分组的基础上，分别计算每个组内基金折价率之间的相关性，统计结果见表2。表2各组内基金折价率之间相关系数分布统计与整体基金折价率之间的相关系数分布统计结果相比：(1)各组内基金折价的相关系数分布更为集中。整体基金折价的相关系数分布在区间(0.6，1)之内，而组一和组二内基金折价的相关系数分布在区间(0.7，1)，组三内基金折价的相关系数分布在区间(0.8，1)，组四和组五内基金折价的相关系数分布在区间(0.9，1)。(2)各组内基金折价的相关性更加显著。统计显示，除第一组和第二组内约有25％的基金相关系数分布在0.7到0.8之间外，其余各组内基金折价率之间相关系数均大于0.8。全部组的相关性都通过假设检验，而且零相关的双尾检验值都为零，即各组内基金折价之间不相关的可能性基本为零，说明各组内基金折价率的相关性统计相对于整体基金折价的相关性统计而言更加显著。实证结果表明：按折价幅度分类后，同类基金折价率之间相对于整体而言具有更强的相关性，因此假设2成立，即在中国封闭式基金市场中存在着不同类别的投资者情绪。

(三)基金折价与投资者情绪的相关性分析 投资者情绪是难以度量的变量，因此考虑用替代变量。按照投资者情绪理论，既然投资者情绪主导了基金折价，两者存在正相关关系，那么基金折价率本身就是投资者情绪的度量，为此，本文将验证“投资者情绪”对特定基金折价的解释力与相关性。

本文采用价值加权折价率(VWD)来替代基金的整体情况，在分析某一基金折价率与VWD的关系时，本文将该基金剔除在VWD的组成基金之外，即用该基金之外的所有基金作为组成基金构造价值加权指数，代替投资者情绪，检验该基金与投资者情绪之间的关系。这样，39只封闭式基金就分别对应39个剔除了自身的价值加权折价指数序列。为此，本文通过回归分析，检验折价指数对非指数组成基金折价率的解释力，然后通过Pearson相关系数检验两者的相关关系(见表3)。回归方程为：DISit=αi+βiVWDt

(4)

从(表3)可以看出，用剔除了样本基金的价值加权折价指数代替的“投资者情绪”对样本基金折价率有较强的解释力。39个回归方程的调整确定系数平均值高达0.6159，样本基金与折价指数之间相关系数平均值达到0.7672，呈现出高度的相关性。这一结果表明，其它基金的折价率对样本基金的折价率拥有较强的解释力，两者存在高度的相关性，这进一步证实了基金折价存在共同趋势，基金折价受到共同因素的影响，投资者情绪是基金折价协同性的根源。

理性投资论文篇(7)

【摘要】IPO抑价现象在各国普遍存在，本文从传统金融学和行为金融学的角度出发，对我国创业板市场IPO抑价现象进行实证。得出结论，认为信息不对称和投资者情绪对我国创业板市场IPO抑价现象有较强的解释力。通过对中国创业板新股发行抑价的影响因素进系统地考察，探求IPO抑价的真正原因，并对研究结果提出相应的政策建议。

 

【关键词】创业板；IPO抑价；信息不对称；投资者情绪

一、引言

2009年10月30日首批28家公司在深交所创业板上市，截止2013年7月，创业板市场上市公司已达355家，总市值近12250亿元。与主板市场不同的是，创业板上市公司一个显著的特点就是IPO抑价率较高。所谓IPO抑价，是指股票上市首日收盘价远高于其发行价。适当的抑价一定程度上有利资本市场的健康发展。然而长期的超高抑价率，导致了一级市场的资源配置功能丧失，给证券市场的健康发展埋下了隐患。因此，探求IPO抑价的原因，促进创业板公司的发展，对中国资本市场的发展也有重要的意义。

 

二、IPO抑价文献综述

IPO抑价的研究始于20世纪60年代，但至今还未形成系统全面的解释，主要有几种较有代表性和影响力的理论。

1.信息不对称理论

传统金融学认为股票抑价与信息不对称之间存在相关性，信息不对称程度越严重，则抑价程度越高。信息不对称理论中包括赢者诅咒假说、信号传递假说和委托—理论，来解释IPO抑价。

 

2.行为金融学理论

行为金融学是经济学结合社会学和心理学研究投资者决策来研究资本市场。投资者情绪表现为个人投资者的非理性。行为金融学理论通过投机—泡沫理论、从众效应理论以及噪声交易理论来解释投资者非理性对IPO的抑价的影响。

 

3.国内实证研究

时坤（2011）发现创业板IPO抑价率明显偏高，分析了抑价原因是二级市场上非理性投资者所致。刘超然、潘焕学和张岩（2012）认为投资者从众心理和信息不对称对我国创业板市场IPO抑价现象有较强的解释力。

 

4.文献评述

信息不对称理论的存在前提是有效市场，且其对IPO抑价的解释也主要从发行者与承销商的角度出发，有其局限性。而新兴的行为金融学则更多从投资者的非理性投资行为的角度研究IPO抑价问题。所以有必要结合信息不对称理论和行为金融理论，更全面地研究我国创业板市场IPO抑价现象。

 

三、我国创业板IPO抑价实证检验

本文样本选取2009-2013年在创业板市场上市的355只股票为研究对象进行分析。

1.变量设定

被解释变量：IPO抑价率是发行价，是首日收盘价。解释变量的选取，结合深圳创业板的特征，总结出以下个可能影响因素进行分析：

（1）依据信息不对称理论设定的解释变量

发行市盈率（PE），募集金额（RA），公司规模（AC），成立年限（Y）。

（2）依据行为金融理论设定的解释变量

中签率（LR），衡量一级市场投资者情绪的重要指标；首日换手率（TR），是二级市场股票流动性和投机性的衡量指标。

2.实证检验

（1）变量的描述性统计分析

上述回归结果可知，整体效果的F检验通过，但是模型整体的解释程度不够好。

采用逐步回归方法对假设模型进行多重共线性检验，结果表明模型不存在多重共线性。

由于本文样本数据均为截面数据，出现异方差的可能性较大，当模型出现异方差性时，用OLS得到的估计参数将不再有效；各变量的显著性检验失去意义；模型也不再具有良好的统计性质，因此，首先用White检验法检验（2.1）模型是否存在异方差性。

 

四、结论及建议

1.结论

由实证结果可知：（1）投资者在二级市场上会尽量避开发行市盈率过高的股票。创业板上市公司发行市盈率越低，容易吸引投资者，因为投资者所面临风险越小。（2）新股募集资金规模越大，相应的需要投入到市场中的资金就越多，股价被推高的难度也越大，因此抑价程度就越低。（3）一般而言，规模大的公司发展比较稳定，信息披露也较完善，未来的不确定性较小，信息不对称程度较低，IPO抑价也相对少。然而这一假设不适用于我国创业板市场。（4）公司的成立年限越长，了解的人越多，对公司的认识也越清晰，信息不对称程度就越小，所以抑价率越低。（5）衡量一级市场投资者情绪的重要指标的中签率对被解释变量抑价率的影响较大，中签率的高低一定程度上也反映了创业板市场投资者跟风的程度，说明了投资者的一种从众心理。中签率较低，说明投资者的资金成本相对较高，从而投资者的回报要求较高，因此新股发行抑价幅度较大。（6）换手率是二级市场投资者情绪的重要反映指标，换手率过高说明二级市场以短期投资者或投机者为主。实证结果显示投资者对一级市场股票的热情追捧延续到了二级市场，主要是由于中国资本市场投机氛围浓厚、投资参与者结构不合理。中国资本市场上的投资者以个人为主，投资机构较少，由于个人投资理念和知识结构的差异，相比于机构投资者来说投机心理较为严重且不成熟，容易受到外界环境的干扰，再加上个人投资者分析问题能力远不如机构投资者，所以较容易对新股产生追捧。综上所述，信息不对称和投资者情绪是影响我国创业板市场IPO抑价的重要因素。

 

2.政策建议

本文的实证分析证明，我国近期过高的IPO折价水平主要是由信息不对称和投资者的非理性情绪造成的。为推动我国证券市场发展提出建议如下：

完善法律法规，深化发行监管的改革创新。完善发行相关法律法规，包括保荐制度和询价制度，加强对保荐机构监管。严格把关公司上市发行审核，加强信息披露，提高市场运作透明度，增强其约束机制。

 

引导投资者转变投资观念。要端正投资者对股市的认识，了解股市中的投资风险；提高投资者的投资分析能力，进行投资策略；要增强法律意识，通过合法的途径维护自己的权益。

 

注重机构投资者发展。大力发展机构投资者，推动证券投资基金、保险、信托的发展，促进机构投资者的全面发展，形成多元化的机构投资者群体，形成理性投资的市场基础。

 

参考文献

[1]时坤.我国股票市场创业板IPO抑价现象研究[J].中国证券期货，2011（10）.

[2]刘超然，潘焕学，张岩.我国创业板IPO抑价实证研究[J].中国市场，2012（13）.

[3]申泰旭，解婷，龙海明.我国创业板IPO抑价实证分析[J].金融管理与研究，2012（2）.