行为金融学论文篇(1)

关键词：行为金融学；保守主义；隔离效应；反应过度；反应不足；自我归因；非理性波动

一、行为金融学简介

西方行为金融学（BehavioralFinance）产生于20世纪80年代。行为金融学之前的经济学和金融学的理论多假设：个体在决策过程中会全面考虑所能得到的信息并理性地进行投资决策。然而，研究者们在投资领域中发现了大量非理性的投资行为。西方的许多经济学家在研究投资活动过程中发现，金融学的许多数学模型，不能很好地解释和预测现实中的投资活动，对投资活动中人的行为与心理的研究开始引起人们的关注。行为金融学就是试图去解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的一门学科。著名的行为金融学理论包括背景依赖（ContextDependence）、保守主义（Conservation）、隔离效应（DisjunctionEffect）、反应过度（Over-reaction）、反应不足（Under-reaction）等。

二、资产价格非理性波动与非理性人假设

传统的经济学和金融学的理论均假设：个体在投资决策过程中会全面考虑所能得到的信息并理性地进行投资决策。但通过大量的实证研究发现在投资领域中存在大量非理性的投资行为，个体和群体的决策往往并不会以理性利益最优化来决定其行事的策略。行为金融学是在传统金融理论出现一些异常现象时候发展起来的。行为金融学认为人类具有一定的理性，但人类的行为却不尽是理性的，行为金融学在对人类行为进行了有限理性，有限控制力的基本预设假定之后，把人类的感情因素和心理活动等融入投资决策过程之中并加以分析，认为这些因素都在人类的决策过程当中具有举足轻重的作用。

行为金融学有两个重要的理论基础：

有限套利（limitstoarbitrage）和投资者心态分析（inverstorsentiment）。有限套利就是基于人的非理性假设，在噪声交易和市场交易规则限制的影响下，再完美的套利也只能部分发挥作用。投资者心态分析就是解释投资者在决策过程中，情绪和认知错误是如何对其投资产生作用的。对心理学的研究能对金融市场的许多现象解释带来很大的帮助，也能解释很多股票市场的异常现象，比如市场泡沫和崩盘现象。行为金融学的观点认为人类的许多弱点是一致的，可在一定程度上预测的，可以被利用在市场上获取利润的。“行为金融学首先并不完全肯定人类理性的普遍性。而认为人类行为当中有其理性的一面，同时也存在着许多非理性的因素。”

决定股价的短期波动或者说直接影响股价的因素是所有参与的投资者的心理因素的综合，包括理性和非理性的心理因素。购买股票的每一分钱背后都有个活生生的人，而决定其是否购买股票的直接因素就是其当下的心理状态。所有的外部的因素诸如最新的公开信息，历史的走势，某人打听到的小道消息等等都只是影响其心理的多种因素之一罢了。进而，一个股票乃至一个证券市场的趋势就是有所有的投资者的心理预期及其发展而决定和推动的。因而进一步的可以认定证券市场和其他市场上往往存在着情绪周期，《洛杉矶时报》曾载文将其总结为轻视、谨慎、自信、深信、安心、关注和投降7个过程。这7个过程构成了一轮资产价格的完整波动过程。

股价是对股市总体心理状态的客观反应，任何一个时点上的股价走势发展，向上或是向下，都是由过去发生的事件和将要发生的事件共同造成的。过去的事件谱写出了过去的K线走势，过去的K走势或者说是过去发生的事件决定了某一时刻市场参与者的总体心理和财务状态。而这决定了未来基本面和消息面发生变化时参与者的反映，每个投资者的反应总合则决定了未来股市的走势。因此，同一事件发生在不同的时间，在不同的市场，面对市场中投资者的不同原有心理状态时，结果会完全不同的。比如提升存款准备金，在牛市疯狂时，存款准备金率的提升会被认为是利空兑现，股市会更加的上扬，这在2007年的中国股市屡次可见。

三、非理性在股市上升中的表现

非理性因素发生在股市波动的每一个阶段，具体来说，在一个周期的开始，股市在经历一段长期的调整之后，股票价格的处于历史低位，而此时经济基本面开始好转，股价开始处于上升的初级阶段，显然此时股价合理甚至是低估，基本面开始向好的方面发展，至少是最坏的情形已经过去，此时从长期而言应该是很好的购入股票的时机，但大多数的投资者在熊市的惨跌中已经心有余悸，根据卡尼曼的回忆效用理论，此时投资者对于上一资产价格周期期末的暴跌经历具有强烈的回忆效应，恐惧造成了投资者的悲观情绪，难以对当前的市场有准确客观的分析，当利好的趋势不断显现之时，股价反而波澜不惊，多以小的震荡为主，这可以用行为金融学中的“反应不足”和“隔离效应”来解释，“反应不足”又可称为“保守主义”其表现形式有两点：一是人们习惯于对不确定的事物先设定一个初值，然后根据信息的反馈对这一初值进行修正，而前期的下跌走势就在此形成了一个悲观的初值；二是人们总有对信息进行筛选的本能，对新信息进行选择性识别，对有利于保持原有观点的信息加以重点确认。以上两点使得当基本面开始改变时人们的反应滞后。

“隔离效应”，即人们总愿意等待直到信息披露或预期彻底实现时再做出决策的倾向，也使得一轮资产价格上升行情在初期总是缓慢而犹豫，唯有在经过较长一段时间的徘徊后，人们才能从“轻视”和“谨慎”转变为“自信”的状态，慢慢地才会有越来越多的投资人进入市场，股市成交量不断增加。

当资产价格上升波段发展到后期，此时资产的价格已远没有原先那么有吸引力了，甚至已经远远高于其价值，但上升的趋势，使得“过度自信”现象很容易发生。人们经常高估自己成功的机会，将成功归因于自己的能力，而低估运气和机会在其中的作用。当行情发展到高潮阶段，市场上总是乐观的情绪蔓延，长期的上涨行情使得参与者的自信不断得到正强化，因而操作上更加的主观和激进。同时长期高扬的股价会让人产生价格偏移，产生对当前股价的认同的倾向。信息窜流和“羊群效应”现象使得在一轮行情末期的投资者总体的乐观情绪很难被扭转，人们通过相互间的循环反应刺激，情绪逐渐高涨。于是人们很难想象股价会突然的暴跌，即使有所下跌，由于见过更高的价格，而认为其实也在历史高位的价格很便宜，而大举买入，当有很多人这么做时，群体的非理性就产生了，这就是股价在达到通常的估值上限后还会波浪式上升的原因。

四、非理性在股市下跌中的表现

当一个周期进入下跌阶段时基本面开始变化，人们过于乐观的预期被突然打破，股市开始下跌，同样的由于之前股市上涨时期，许多利空的因素出现以后并未改变股市上扬的趋势，人们产生了侥幸心理，在“保守主义”配合下，往往不会去考虑量变到质变的可能。在经过长期的牛市行情后人们会产生“资金效应”，资金效应是指在产生收益效应后，人们倾向于接受以前不接受的，再次的后失败所产生的痛苦往往较小，因为损失被前期的收益缓冲了。因此继续投资的冲动不会立即消除。对于新近的头寸带来的损失，也会因为“后悔厌恶”而不会随基本面的改变而轻易卖出。以上种种人们心理上产生的作用使得总会产生这样的一种情形，即虽然股价已脱离价值，趋势似乎也已转变，但在股市的一波大回调之后总会有一波有规模的反弹，几乎每次的股市逆转的形态总是以M头出现。

伴随着股市下行的是越来越多的人开始认识到市场绝非原先认为的那么乐观，阻碍经济发展中的负面因素开始不断出现。当到了在下跌的后期，长期的下跌使得人们产生了趋势持续的预期，使得即使股价在下跌之后突显出了价值，但场外资金依然不敢进入，同时筹码持有者由于巨大的账面亏损，对股价的定位产生巨大的改变，用惊弓之鸟来形容比较贴切，当股价由于抄底资金的介入而有所回升时，成本较低的投资者倾向于在略有亏损时出局，而不会在意此时股价是否匹配股票的价值，长期的下跌同样的改变了人们的思维定式，“保守主义”在此再次发挥效应，随着股价的上升，不断有接近其成本区的投资者选择抛售，反弹很快就被无法控制的抛盘镇压下去了。这也是下跌时会出现波浪式下跌，高点越来越低，低点也越来越低的原因。

在下跌的趋势之中，慢慢地人们开始认为下跌时常态而上涨只是偶然，市场的总体悲观情绪又会通过“羊群效应”在群体中的投资者间进一步加强，这就造成了严重的惜买现象，造成资产价格启稳的困难。此时绝大多数的人都开始从“安心”，“关注”转变为“投降”。

市场的大底是由长线的价值投资者造就的，唯有当有较大的一批资金开始不在乎短期的波动而进入股市时才可能结束绵绵的下跌趋势。一个特定市场中坚定地价值投资者的数量是不确定的和难以估计的，并且只有这批价值观相同的人在较集中的时点上共同进入股市，才能对趋势产生作用，这就造成了大盘暴跌时的下跌幅度和节奏难以估计。在一个趋势投资盛行的市场，在长期下跌之后，很少有人会脱离“羊群”敢于逆势而为，其结果就是股市往往会下跌到一个离谱的点位。如格雷厄姆1929年美国股市泡沫破灭后在1931年抄底，结果破产。费雪已经预见29年股市泡沫破灭，但是还是买入自认为是便宜的股票，结果几天之中损失了几百万美元。股神巴菲特也曾在买入股票后账面损失达到50%。他们都是著名的投资家，但在非理性面前，任何理性分析都难以预测非理性造成的冲击和波动。

五、结论

非理性是人类难以克服的弱点，个体的非理性的累加造成了整体市场的非理性波动，贪婪与恐惧的存在使得价格和价值会产生巨大的偏差，而具体时代背景，人文环境等的不同造成了市场总体心理状态的不同，故而对于即便相似的基本面市场总体的反映也不尽相同。流行的技术分析就其根本是对过去发生事件的统计总结，并试图通过概率指导投资。但参与者在不断变化，参与者的数量和市场中交易的股票也在不断变化，此外不同股票可能吸引不同的具有特定行为特征的投资者，这使得在另一个股票上的数据分析变得钝化。资本市场是由无数投资者和投机者共同构成的博弈场所，因而对于资本市场脱离基本面因素的非理性波动唯有从行为金融学的角度来研究和审视。行为金融学无法精确地为投资预测价格的波动和走势，但却可以在分析投资者心理和大众预期的基础上来研判资产价格波动的发展阶段。从投资的战略角度来把握一轮行情的发展，发现机会，规避风险。

参考资料：

行为金融学论文篇(2)

关键词：行为金融；信用风险；金融租赁

信用风险又称违约风险，是指借款人、证券发行人或交易对方由于种种原因，不愿或无力履行合同条款而构成违约，致使银行、投资者或交易对方遭受损失的可能性。基于传统金融学理论许多金融机构和研究者对信用风险管理作出积极探索并取得了卓有成效的计量模型和支持工具，但也存在明显缺陷。随着行为金融学的兴起和发展，为我们提供了新的视角来研究信用风险管理。

1行为金融学的产生

20世纪50年代，冯·纽曼和摩根斯坦(VonNeumannMorgenstem)在公理化假设的基础上建立了不确定条件下对理性人(rationalactor)选择进行分析的框架，即期望效用函数理论。阿罗和德布鲁(Arrow，Debreu)后来发展并完善了一般均衡理论，成为经济学分析的基础，从而建立了经济学统一的分析范式。这个范式也成为金融学分析理性人决策的基础。1952年马克威茨(Markowi)发表了著名的论文“portfoliosdeefion”，建立了现代资产组合理论，标志着现代金融学的诞生。此后，莫迪戈里安尼和米勒(Modigliani－Miller)建立了MM定理，开创了公司金融学，成为现代金融学的一个重要分支。自上个世纪60年代夏普和林特纳等(Sharp－Limner)，建立并扩展了资本资产定价模型(CAPM)至布莱克、斯科尔斯和莫顿(Black－Scholes－Merton)建立了期权定价模型(OPM)，至此，现代金融学，已经成为一门逻辑严密的具有统一分析框架的学科。

随着金融市场上各种异常现象的累积，模型和实际的背离使得传统金融理论的理性分析范式陷入了尴尬境地。20世纪80年代，通过对传统金融学的反思和修正，行为金融理论悄然兴起，并开始动摇了CAMP和EMH的权威地位。行为金融理论在博弈论和实验经济学被主流经济学接纳之际，对人类个体和群体行为研究的日益重视，促成了传统的力学研究范式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换，使得我们看到了金融理论与实际的沟壑有了弥合的可能。1999年克拉克奖得主马修(MatthewRabin)和2002年诺贝尔奖得主丹尼尔·卡尼曼(DanielKahneman)和弗农·史密斯(VemonSmith)，都是这个领域的代表人物，为这个领域的基础理论作出了重要贡献。国外将这一领域称之为behaviorfinance，国内大多数的文献和专著将其称为“行为金融学”。

行为金融学发现，人在不确定条件下的决策过程中并不是完全理性的，会受到过度自信、代表性、可得性、锚定和调整、损失规避等信念影响，出现系统性认知偏差。而传统金融学是基于理性人假设，认为理性人在不确定条件下的决策是严格依照贝叶斯法则计算的期望效用函数进行决策的。即使有些人非理性，这种非理性也是非系统性的，会彼此抵消，从而在总体上是理性的；如果这种错误不能完全相互抵消，套利者的套利也会淘汰这些犯错误的决策者，使市场恢复到均衡状态，达到总体理性。

2行为金融对信用风险管理的影响

2．1风险偏好

根据行为金融学的基本理论，投资者的风险偏好不同于传统金融学理论下风险偏好是不变的，而是变化的，是会随着绝对财富等一些其他因素的改变而发生改变的。因此，我们就没有理由相信借款人是特殊的群体，他们借款的目的大多都是为了投资，也是众多投资者中的一部分，他们的风险偏好也会发生改变。风险偏好的改变就会直接影响到他们面临的风险，最终会影响贷款方面临的信用风险。

2．2过度自信

过度自信或许是人类最为稳固的心理特征，人们在作决策时，对不确定性事件发生的概率的估计过于自信。投资者可能对自己驾驭市场的能力过于自信，在投资决策中过高估计自己的技能和预测成功的趋势，或者过分依赖自己的信息而忽视公司基本面状况从而造成决策失误的可能性。这种过度自信完全有可能导致大量盲目投资的产生，盲目的多元化和贪大求全。

2．3羊群行为

企业决策由于存在较大的不确定性并涉及较多的技术环节，其决策往往由决策团体共同协商作出，主要属于群体决策，而群体决策有可能导致羊群行为(HerdBehaviors)的发生。羊群行为主要是指投资者在掌握信息不充分情况下，行为受到其他投资者的影响而模仿他人决策的行为。在企业决策中，羊群行为的表现可能是决策团体中多数人对团体中领导者的遵从，也可能是领导者对决策团体中多数人的遵从，而且是一种盲目的遵从。决策中的羊群行为可能造成决策失误。

2．4资本结构与公司价值

1958年，美国经济学家费朗哥·莫迪格里安尼(FraneoModigliani)和默顿·米勒(MertonMiller)在《美国经济评论》发表了题为《资本成本、公司财务和投资理论》的论文，提出了著名的MM定理，主要内容是：在市场完全的前提下，企业的资本结构与企业的市场价值无关。即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。如果证券价格准确地反映了公司未来现金收入流量的值，那么不管发行的是什么类型的证券，只要把公司发行的所有证券的市场价值加在一起，一定等于这个公司未来利润的现值。无风险套利活动也使得资本结构无关紧要，如果两个本质完全相同的公司因资本结构不同在市场上卖出的价格不一样的话，套利者就可以将更便宜的公司的证券全部买下，然后在价格相对较高的市场上卖出。因此，公司的资本结构就不再是不相干的问题。不同的现金收入流量对不同的投资者的吸引力也会各不相同，这些投资者对于他们感兴趣的现金收入流量愿意付出高价。特别是由于噪声交易者的存在，套利仍充满风险。所以，不同的资本结构，其公司价值显然是不同的，其信用风险必然不同。

3行为金融对金融租赁公司信用风险管理的启示

行为金融学论文篇(3)

行为金融学(behavioralfinance，BF)作为新兴的金融学分支与占据金融学统治地位已经有三十年之久的有效市场假说(efficientmarkethypothesis,EMH)，对金融学的基础——套利，投资人理性以及自1980年代以来涌现出来的大量异常现象进行了达二十年之长的争论，双方此消彼长，加深了人们对金融市场的理解，促进了金融学向更广更深的方向发展。

一、介绍

在传统金融学的范式中，“理性”意味着两个方面：首先，人的信仰是正确的：他们用于预测未知变量未来实现的主观分布就是那些被抽取实现的分布。其次，给定他们的信仰，在与Savage的主观期望效用（SEU）概念相一致的意义上，人做出正常可接受的选择。

BF是一种研究金融市场崭新方法，至少部分地以对传统范例面临的困难做出反应的面貌出现的。广义上，BF认为通过使用某些人不是完全理性的模型，可以更好的理解某些金融现象。在某些行为金融学模型中，人的信仰不完全正确，大都是因为不恰当的应用贝叶斯法则。在另一些模型中，人的信仰是正确的但做出的选择通常是有疑问的，与SEU不相容。

BF最大的成功之一是一系列理论文章表明在理易者和非理易者相互影响的经济体中，非理性对价格的影响是实质性的和长期的。文献称之为“套利限制（limitsofarbitrage）”，这构成了BF的两大块之一。（见第二部分）

为了做出清晰的预测，行为模型常需要指定人的非理性形式。人们究竟怎样误用贝叶斯法则或偏离SEU呢？在此引导下，行为经济学家们典型地求助于认知心理学家汇编的大量实验证据，这些都是关于人们形成信仰时潜在的偏误，和人们的偏好或给定信仰后怎样做出决策的。因此心理学构成了BF的第二大块。（见第三部分）

我们考虑BF的特殊应用：理解整个股市，平均回报的横截面情况，封闭式基金定价；理解投资者特殊群体怎样选择其资产组合和跨时交易；理解证券发行，资本结构和公司的股利政策。最后总结和指出未来的研究方向。

二、套利限制

2．1市场有效性

EMH认为实际价格等于基本价值。在有效市场中，没有免费午餐：没有投资策略可以赚得风险调整的超额回报。BF认为资产价格的某些特征最有可能用对基本价值的偏离来解释，而且这些偏离是由非理易者的存在引起的。对此种观点持长期反对意见可追溯到Friedman（1953）。他认为，理易者（也称为套利者）会很迅速消除非理易者（也称为噪声交易者）引起的偏离现象。本质上，这种观点基于两个主张：首先，只要偏离基本价值——较简单地说，误价（mispricing）—一一个有吸引力的投资机会产生了。其次，理易者将立即抓住机会，因此纠正了误价。BF对第二个主张很少有异议，但对第一个主张有争论。即使当一种资产被广泛的误价时，设计纠正这种误价的策略可能非常有风险（即下面将要提到的四种风险），使之失去了吸引力。因此，误价仍是存在。

2.2理论

在前一节中，我们强调了当误价发生时，设计纠正它的策略不担有风险而且成本昂贵，因此允许误价存在的思想。现在我们就讨论一些已确认的风险和成本。

2.2.1基本面风险

关于某只股票基本价值的一些坏消息，引起股票进一步下跌导致损失。而且替代性证券很少是完美的，经常是高度不完美的，使得消除所有基本面风险成为不可能。

2.2.2噪声交易者风险

指被套利者利用的误价在短期内恶化的风险。此思想由DeLonget.al（1990a）提出。即使某只股票拥有完美的替代性证券，套利者仍面临那些本来使这只股票低估的消极投资者更加消极促使估价进一步下跌的风险。一旦想当然认为估价不同于其基本价值是可能的，那么想当然认为未来价格运动将增加发散性也是可能的。当然，如果价格最终收敛于基本价值，那么有长远视野的套利者会对噪声交易者风险置之不理。

噪声交易者风险之所以重要是，现实世界中许多套利者是短视的而非有长远视野的。这是因为许多套利者——职业资产组合经理人——不是管理自有资金，而是代客理财。用ShleiferandVishny(1997)的话说，这是“大脑与资本的分离”。这种特征有重要的后果：缺乏专业知识去评价套利者策略的投资者，可能简单地基于套利者的回报来评价他。如果套利者正试图利用的误价在短期内变遭导致损失，投资者可能认为他不称职而撤资。套利者远远不能等到短期损失过去，此时恰是投资机会最吸引人之时，他可能被迫过早地变现。这种过早变现的恐惧使他行如短视者。这些问题仅会使债权人烦恼，在短期受损后，债权人看到附属抵押品贬值，会要求偿还贷款，又引起过早变现。

2.2.3执行成本

恰当地运用利用误价的策略经常是很困难的。许多困难与卖空证券有关，而这是套利者为了避免基本面风险所必须做的。对大部分货币管理人——特别是养老基金管理人和共同基金管理人——卖空是不允许的。一名允许卖空的货币管理人——例如对冲基金管理人——仍不能卖空，如果卖空供给不能满足它的需求的话。即使他能卖空，套利者不能确保他能继续足够长的时间借到证券直到误价自我纠正使他获利。假使证券的原先拥有者要收回，套利者将不得不在可能不利时，通过在公开市场上买入证券（称为“大宗买入”）以补进他的卖空头寸。

某些套利策略需要在外国市场上买卖证券，这经常有法律限制阻止美国投资者这样做。通过法律漏洞绕过这些限制是昂贵的。最后，“执行成本”也包括执行套利策略时面临的一般交易成本，例如佣金和买卖差价。

2.2.4模型风险

即使一旦误价发生，套利者经常仍然不能确信这是否真的存在。考虑这种情况的一种方法是设想在寻求吸引人的机会时，套利者依赖于一个可以告诉他基本价值的模型来判断是否误价。然而，套利者不能确信证券被误价：也可能是模型错了，股票事实上正确定价了。这种不确定性来源称之为模型风险，它也会限制头寸。

与教科书中的套利相比，现实世界中套利包括大量风险，在某些条件下将限制套利和允许基本价值的偏离一直存在。为了理解这些条件是什么，考虑两种情况:

首先，假设误价的证券没有相近的替代性证券，因此套利者将暴露于基本面风险之下。在这种情况下，套利受到限制的充分条件是（1）套利者是风险规避者；和（2）基本面风险是系统性的，因此不能通过拥有许多头寸来分散。条件（1）确保了误价不会被单个套利者拥有误价的证券大额头寸而消除。条件（2）确保了误价不会被大量套利者每人都在误价的证券当前持有量上增加少量头寸所消除。噪声交易者风险、模型风险或执行成本的存在仅是进一步限制了套利。

其次，即使完美的替代性证券存在，套利仍然受到限制。替代型证券的存在使套利者不受基本面风险和模型风险的影响：如果两种证券拥有未来状态下相同的现金流而卖不同的价格，那么他完全相信发生了误价。我们可以进一步假设不存在执行成本，因此仅有噪声交易者风险。DeLonget.al(1990a)表明了噪声交易者风险是强有力的，即使仅有这种形式的风险，套利有时也受到限制。充分条件与上面的相似。

捕捉其他现实世界情形的努力使得完备套利更加不可能。例如，大量不同个人不能干涉纠正误价的努力可能有其他原因。一个可能性是进行套利需要的资源和关系仅能被少数训练有素的职业人士所获得。另外，可能是获悉套利机会有成本(Merton,1987)，因此实际上仅有一小撮人随时能意识到套利机会。

到目前为止，我们已讨论了像对冲基金这样的套利者利用市场无效性是不易的。然而，对冲基金不是试图利用噪声交易者的唯一市场参与者：企业经理人也玩这个游戏。如果经理人认为投资人正高估了其企业股票，他可以通过以吸引人的价格发行额外的企业股票而受益。这样产生的额外供给可能潜在地将价格拉回到基本价值。

不幸的是就像对冲基金一样，对经理人来说这种游戏也是有风险的。在这种情况下，模型风险可能特别重要。经理人很少能确信投资人正高估了其企业股票。如果他发行股票，认为股票高估而此时事实上并非如此，他将招致偏离其目标资本结构带来的成本而无任何回报受益。

2.3证据

从理论的角度看，有理由认为套利是一个有风险的过程，因此限制了它的有效性。原则上，任何持续误价的例子立即证明套利限制：如果套利不受限制，误价会迅速消失。但问题是，当许多定价现象被理解为偏离基本价值时，仅在少数例子中，确定误价的存在没有任何合理的怀疑，这是因为Fama(1970)所称之为“联合假说问题(jointhypothesisproblem)”。为了证券价格不同于其恰当的贴现未来现金流，需要一个“恰当的”贴现模型。因此，误价的任何检验不可能避免地是误价和贴现率模型的联合检验，这使给无效性提供确定性的证据变得困难起来。

尽管有这种困难，金融市场仍有大量的现象可以几乎确定地证明是误价并持久存在。

2.3.1孪生股权(twinshares)

1907年皇家荷兰（在美国和纽芬兰交易）和壳牌运输（在英国交易）按60：40的基率同意合并他们的股权，但仍保留为分离的实体。如果价格等于基本价值，皇家荷兰的股权价值应总是壳牌股权价值的1.5倍。FrootandDabora(1999)发现两者的股权价值之比严重偏离1.5，而且，皇家荷兰按平价有时35%被低估，有时15%被高估。

2.3.2ADR’s

ADR’s是以信托形式被美国金融机构持有的外国证券股份，这些股份的收益在美国交易。在许多情况下，外国公司的ADR在纽约的交易价格与标的股份在母国的交易价格非常不同。

2.3.3编入指数（indexinclusions）

S&P500中的一个公司离开指数通常是因为被兼并或破产而换入另外一家公司。HarrisandGurel(1986)和Shleifer(1986)发现一个显著的事实：当一只股票被编入指数时，它的价格平均暴涨3.5%，而且这种暴涨是持久的。这种现象的引人注目的实例之一是，当Yahoo（雅虎）！，被编入指数时其股票单天暴涨24%。

2.3.4互联网出让(internetcarve-outs)

2000年3月，3Com在其全资子公司PalmInc.的首次公开发行(IPO)中，卖掉了5%的股份，保留了余下的95%所有权。在IPO之后，3Com的股东间接拥有1.5倍的Palm股票。3Com也宣布在9个月之内剥离Palm其余股份的意向，同时将给3Com股东1.5倍的Palm股份。在IPO之后首次交易收盘时，Palm的估价在$95,按1.5倍估价3Com的价格下限是$142。事实上，3Com的实际价格是$81，这暗含着3Com除Palm之外的子公司的市场估价为每股-%60！

基本面风险噪声交易者风险执行成本模型风险

皇家荷兰/壳牌无有无无

ADR’s无有有无

编入指数有有无无

Palm/3Com无无有无

表1利用误价引起的套利风险

三、心理学

在这一节里，我们总结了可能是金融经济学家特别感兴趣的心理学。

3.1信仰

3.1.1过度自信

人们对他们的判断过度自信。一是人们估计概率时很少校准；二是人们设计估计量的置信区间太窄。

3.1.2乐观主义和如意算盘(wishfulthinking)

大多数人对他们的能力和前途抱不切实际的乐观看法。

3.1.3代表性(representativeness)

当人们试图确定模型B产生数据集A的概率时，他们用A反映B重要特征的程度来评估该概率。

在大多数情况下，代表性是有益的启发，但也产生某些严重偏误。一是基率忽视（baserateneglect），过分高估B对A的代表性。二是样本大小忽视(samplesizeneglect)，当推断特定模型产生数据集的似然性，人们不考虑样本的大小。

3.1.4保守主义

相对于代表性会导致低估基率，保守主义是指过多重视基率的情形。

3.1.5确认偏误(confirmaionbias)

一旦人们已形成一个假说，有时误认为另外的不利证据实际上也支持该假说。

3.1.6定位(anchoring)

人们形成估计时，经常先始于某值（可能是任意的），然而相对于此值做出调整。实验证据表明人们“定位”的初值太多。

3.1.7记忆偏误

人们推断事件的概率时，经常搜索记忆中相关信息。

有时经济学家们对这些实验证据的主要部分小心翼翼，因为他们认为（1）通过重复，人们将学会去除偏误的方法；（2）领域中的专家，例如投行中的交易者，很少犯错误；和（3）用更有效的激励，这些效应会消失。

3.2偏好

3.2.1展望理论(prospecttheory，PT)

任何试图理解资产价格或交易行为的模型必不可少的部分之一是关于投资者偏好或投资者怎样评估风险性的假设。绝大数模型假设投资者根据期望效用(EU)框架评估。不幸地是，当人们在风险性间选择时系统地违背EU理论。因此有大量地的非EU理论试图更好与实验证据相匹配。其中之一展望理论(KahhemanandTversky,1979)可能是最有希望解释金融市场出现的基本事实。PT有许多关键特征。首先，效用定义在损益(gainsandlosses)而非最终财富头基础上，这是Markowitz(1952)首先提出的思想。其次，价值函数凹于收益凸于损失，这表明对损益的灵敏性大于对收益的。这一特征称为损失规避(lossaversion)。最后是非线性概率转换。对小概率加权太重(overweight)，而且人们在较高概率水平上对概率差异较敏感。

展望理论解释人们在相同的最终财富水平情形下做出不同的选择，源于该理论的重要特征——架构(framing)或问题描述效应。在很多实际选择情况下，决策者在怎样考虑问题上也有灵活性。价值函数的非线性特征使心理会计(mentalaccounting)至关重要，它使个人与财富其他部分具有相分离倾向。

3.2.2模糊规避(ambiguityaversion)

到目前为止，我们的讨论集中在理解结果已知时人们怎样按客观概率行动。现实中概率客观上很少已知。为了处理这种情况，Savage(1964)发展了主观期望效用(SEU)框架。Ellsberg(1961)的著名实验指出了人们厌恶主观或模糊不确定性甚于厌恶客观不确定性，这已发现称为“模糊规避”。

三、应用（略）

四、结论

行为金融学是一个新兴领域，正式始于1980年代。我们讨论过的很多研究是过去五年里完成的。我们处于什么状况呢？在众多前沿问题已取得实质性进展。

5.1对于显著的异常事实的研究

当DeBondtandThaler(1985)的时，许多学者认为对他们发现的最好解释是这是一个程序错误。自此以后，他们的结论已被不但同情他们观点的而且持另外观点的学者们重复了很多次。此时，我们认为大部分经验事实已被大部分同行所接受。尽管对这些事实的解释仍在争论中。这是进步。如果我们都认为行星围绕太阳运行，我们可以集中理解为什么这样了。

5.2套利限制

二十年前，许多金融经济学家们认为有效市场假说必须正确，因为套利的力量。现在我们懂得这是一种天真的观点，而且套利限制容许大量的误价。现在也大都懂得缺乏有利可图的投资策略，因为有风险和成本，不仅仅是指缺乏误价。价格可以是非常错误的而不产生获利机会。

5.3理解有限理性

主要感谢认知心理学家如DanielKahneman和AmosTversky的工作，现在我们有一长串稳健的实证发现将人类实际形成预期和决策的方式进行分类。在记下这些过程的正式模型中，展望理论最有名，也取得了进展。经济学家们从前认为行为或是理性的或是不可能形式化。现在我们知道有限理性模型不但是可能的，而且比纯理性模型更精确地描述了行为。

5.4行为金融学理论的构建

在过去几年里，金融市场中人不完全理性的理论建模工作有所突破，这些论文或通过信仰形成过程或通过决策过程放松了完全理性假设。像上面讨论过的心理学家工作，这些论文是重要的存在性证明，表明体现人类行为的显著方面，同时紧凑地考虑资产定价是可能的。

5.5投资者行为

现在我们已开始一项重要的工作，试图提供证明和理解投资者，不但业余的投资者而且职业投资者，怎样做出他们的资产组合选择。直到最近，这项研究明显缺少全体金融经济家们的参与，或许因为构建资产定价的错误信仰不需知道经济体中人的行为情况。

这是在短时期内取得的成就，但是我们仍然更靠近研究议事日程的开始而非结束。我们知道要冒足够的预测风险才能了解到该领域的未来进展大部分是不可预测的。虽然这样，我们还是忍不住冒险对下一步的可能进展提出少量意见。

首先，我们已总结过的大部分工作范围很窄。模型明显捕捉了投资者信仰，或他们的偏好，或套利限制的一些特征，而不是捕捉了三者全部。这一评论可以运用于经济学大部分研究，而且自然暗含研究者也是有限理性的事实，然而，随着不断进步，我们希望理论家们开始将它们更多体现并运用进他们的模型中。

一个例子或许可以理解这一点。实证文献反复发现资产定价异常现象在小型和中型股票上比大型股票上表现更显著。这好像可能是这一发现反映了套利限制：交易较小股票的成本较高而且低流动性使许多潜在套利者失去兴趣。这一观察是明显的，但仍没有构建为正式的模型。我们希望在套利限制与认知偏误之间的研究成为今后几年的一个重要研究领域。

其次，对某些经验事实明显有竞争性的行为解释。某些批评家认为这是该领域的一个弱点。已总结的一长串认知偏差，有时确实为行为建模者解释时提供了许多自由度。我们承认有众多自由度，但注意理性建模者从中也有许多选择权。像Arrow(1986)具有说服力的讨论，理性本身不产生许多预测。预测来自于从属的假设。

比较另外的理论，行为的或理性的，真正仅有一种科学方法：用经验检验。简言之一是寻找理论取得新奇预测，例如，Lee,Shleifer,andThaler(1991)检验了他们模型预测：小公司回报与封闭式基金贴现相关，而Hong,LimandStein(2000)检验了HongandStein(1999)模型的含义：赶大势(momentum)在交易不频繁交易者之间的股票表现较强。.另一种检验是，寻找人按模型要求的方式实际行动的证据。Odean(1998)和GenesoveandMayer(2000)用实际市场行为研究出售效应(dispositioneffect)可归入这一类。

Bloomfieldet.al(2000)对Bareris,Shleifer,andVishny(1998)的行为理论给出了实证检验。

行为金融学论文篇(4)

所谓的行为金融学指的是在金融学中融入心理学的行为科学理论，通过个体行为以及这种行为内在的心理动因，对金融市场的发展趋势进行预测、研究和解释。对金融市场中市场主体出现的反常和偏差行为进行分析，并且探寻在不同的环境下不同的市场主体表现出的决策行为特征和经营理念的不同，从而对市场运行的状况和市场主体的实际决策行为进行正确的描述，并建立相应的描述性模型。对于商业银行公司治理问题的研究而言，行为金融学为其提供了全新的视角。首先，行为金融学打破了传统金融理论关于人的行为的假设。在传统的金融理论中，认为人是基于相机抉择、效用最大化、回避风险、理性预期的基础上来做出决策的。然而通过心理学的分析发现事实并非如此。在投资过程中会出现一些其他因素，人们总是对自己的判断过分自信，通过自己的主观判断来预测投资决策的结果，从而主导自己的投资行为。行为心理学特别指出这是一种系统性的偏离理性决策的行为，不能够通过统计平均而进行消除。其次，行为金融学打破了传统金融理论关于有效的市场竞争的假设。在传统金融理论中，非理性投资者总是为理性的投资者创造套利机会，通过市场竞争，只有理性投资者能够幸存。然而事实上市场上常常出现大量的反常现象，通过市场竞争幸存下来的并非全是理性投资者。行为金融学对商业银行公司治理的最大启发就是：不应该将人的行为视为一种假设而予以排斥，而是应该在理论分析中进行行为分析，不仅研究从理论层面上应该发生什么，还应该研究实际情况中发生了什么，只有这样才能对决策者的投资决策进行正确的指导。

二、标准金融投资分析与行为金融的对比

证券市场效率和投资者心理到问题上，标准金融认为投资者是理性的，由投资者的理性而推导出市场和价格的理性。但是行为金融学没有将投资者视为理性人，投资者存在认知偏差和情绪，难以做到效用最大化和理性预期，这种非理性的行为也会造成资产价格的偏离和市场的非有效性。两者的差异在以下几个方面有所表现：1.在进行信息处理时，标准金融学认为投资者能够对统计工具进行恰当和正确的使用，行为金融学却认为交易者在进行数据处理时依赖于启发式处理模式，也就是过分相信过去的经验法则，从而影响了其理性的判断。投资者所形成的预期带有各种偏差，因此其经验法则也并不完善。2.最终的决策会受到决策问题形势的影响，标准金融认为投资者的决策不会因为形式的不同而受到干扰，金融将投资者视为理性人，认为投资者能够对各种不同的形式进行洞察，对事物的本质进行掌握，从而进行理性的判断和决策。然而行为金融学却认为决策问题的构造会影响交易者对收益和风险的理解，这是由于投资者必须依赖于问题的形式来进行决策。也就是说标准金融学认为投资者的投资决策行为是绝对独立的，而形容金融学却认为实际上投资者的决策是相对依赖的。3.标准金融学认定市场的有效性，也就是即使市场上存在少量的非理性人，也不会对市场的有效性造成影响证券的价格与价值，不会发生过大的偏离。行为金融学则认为市场价格会受到相对依赖和启发式偏差的影响，从而脱离基本价值，造成市场失去其有效性。

三、行为金融学对我国证券投资的影响

1.行为金融学的“过度自信”对证券投资的启示。回金融学认为，投资者在决策的过程中往往过于自信，对自己的决策力和判断力过于高估，从而不能很好的判断客观情况的变化，容易造成决策的失误。过分的自信对投资者的影响主要体现在两个方面。第一，在处理信息时如果过于自信，就会对自己收集到的信息过分相信，也就是形成噪声交易，对于真正能够反映实际情况的信息却视而不见。例如投资者过分相信收集到的错误信息，忽视了公司的会计报表。第二，由于过度自信，投资者在对信息进行处理时往往会自动过滤不利于自己自信心的信息，过分夸大能够增强自己自信心的信息。2.因为金融学的“回避损失”对证券投资的启示。在经济活动中，人们遵循趋利避害的原则，也就是先回避风险、避免损失，再想办法取得收益。然而在行为金融学的研究中却发现，在进行投资时人们的内心并不能正确的权衡利害，也就是先产生回避损失的意识。在进行证券投资时人们往往考虑当产生风险时，哪只股票到损失比较小，然后再考虑收益问题。3.行为金融学的“从众与时尚心里”对证券投资的启示。行为金融学认为人普遍具有盲从心理，其典型的表现就是追求时尚。人群之间的相互影响会极大地改变人的偏好，这种心理在金融投资领域同样有所体现。投资者会表现出一些从众心理和行为，也就是所谓的股市中的“羊群行为”。由于一些投资策略，单个投资者会受到其他投资者的影响，从而做出一些非理性的行为，与其他人采取相同的投资策略。与此相反，单个投资者如果发现其他投资者并不采取自己相同的投资策略时，可能就会对自己的投资策略产生动摇。这种情况会导致证券投资市场上的投资策略的趋同，在熊市或牛市中这种现象表现得更为明显。4.行为金融学的“推卸责任与减少后悔”对证券投资的启示。人们在进行投资决策的过程中，更愿意选择能够减少后悔的方案。如果出现投资失误，投资者难免会产生后悔心理，为了避免产生后悔心理，投资者往往倾向于选择能够减少后悔心情的方案，这种投资心理也会影响到投资者的具体决策。5.行为金融学的“锚定现象”对证券投资的启示。心理学上的“锚定现象”指的是数量评估的过程中，问题表述方式经常会影响到评估值。特别是一些金融产品本身就具有模糊的内在价值，这种“锚定现象”就会对人们产生更大的影响。人们并不知道每个股票指数到底代表着多少，只是受到“锚定心理”的影响。特别是如果缺少一个准确的信息，人们更倾向于以类似的产品和以往的价格作为参照物来对当前的价格进行确定。我国的股票市场与政策的联系非常紧密，在证券投资中，每个投资者都会对政策产生不同的反应。因为信息不完全，普通的个人投资者对政策往往做出过度的反应。机构投资者则可以提高预见性，进行反向投资。在证券市场中羊群行为非常普遍，造成了市场预测的系统偏差。

四、结语

行为金融学论文篇(5)

关键词：行为金融学；金融物理学；实验经济学；鞅论；流形

自从戈森定律的兴起，再加上英国的杰文斯、奥地利门格尔和瑞士的瓦尔拉斯在19世纪70年代掀起“边际革命”以来，经济学基础理论便发生了第二次飞跃。经济学基础理论第一次飞跃是由传统的劳动价值论转到基数效用价值论的飞跃，第二次飞跃是基数效用论朝着序数效用论的转换。而序数效用论之萌发也即是人类开始重视心理效用在经济生活中的体现。

20世纪80年代以来，行为经济学的发展如火如荼。行为经济学的兴起与蓬勃发展标志着学者对经济生活中的心理效应的认识的深化和发展。与此同时，作为行为经济学主要的、成功的运用来看，行为金融学在对主流金融学(又称标准金融学)的批判与质疑中成长壮大，在股票市场实践中显示了强大的力量。行为金融理论认为，证券的市场价格并不只由证券自身包含的一些内在因素所决定，而且还在很大程度上受到各参与主体行为的影响,即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。行为金融学的蓬勃发展离不开心理学分析所起的作用。行为金融学融汇了心理学基本原理，其主要表现在信仰（过度自信、乐观主义和如意算盘、代表性、保守主义、确认偏误、定位、记忆偏误）以及偏好(展望理论、模糊规避)在行为金融学的应用。从而，行为金融理论包含两个关键要素：（1）部分投资者由非理性或非标准偏好驱使而做出非理；（2）具有标准偏好的理性投资者无法通过套利活动纠正非理性投资者造成的资产价格偏差。这意味着非理性预期可以长期、实质性地影响金融资产的价格。

从20世纪90年代至今，行为金融学在理论和实证方面的研究都取得了重大进展，从而逐渐为经济学的主流所接受。自诞生起就被奉为经典的现代金融理论受到的挑战一直未停过，主要是行为金融学对其理论前提“理性人假设”、“有效市场假说”的挑战甚为激烈。在对传统主流经济（金融）学的批判中，一大批行为经济（金融）学家成长起来，并获得了世人的承认。主流金融学的不足主要表现在：主流金融资产定价理论在实践和解释金融市场“异象”中遇到了巨大困难。主流金融学--资产定价理论主要包括现代资产组合理论、股票资产定价模型理论及套利定价理论。主流金融学中的资产定价理论是以有效市场假说为隐含前提，建立在数理模型和一系列假设基础之上，不能较好地说明实际投资过程，作为投资决策的依据在实践中也存在较大的不足。而行为金融理论对作为主流金融学理论基石的有效市场假说进行了有力的批驳与质疑。

黄树青在《行为金融学与数理金融学论争》一文中，提到DeBondt和Thaler(1985)、Statman(1995)、Berstein(1996)、以及Shiller(2000)等行为金融学家在不遗余力地为行为金融学呐喊。而行为金融学与数理金融学争论的起点是1973年——1974年纽约城市电力公司取消红利支付导致中小股东扬言采取暴力行动；其争论的核心是市场有效性---过度反应和滞后反应；其争论的新发展主要表现在：行为资产定价模型与资本资产定价模型的对立；行为金融组合理论与马柯维兹资产组合理论的对立；如何看待泡沫与风险补偿的对立等。而刘志阳在《国外行为金融理论述评》（载于《经济学动态》2002年第3期，页码：71——75）一文中，首先指出了EMH理论形成过程中，奥斯本和法玛的贡献最大。奥斯本提出随机游走，法玛在这基础上提出了有效市场假说。接着指出了行为金融理论的发展历史可以概括为以下阶段：（1）早期阶段（2）心理学行为金融阶段（3）金融学行为阶段。并认为行为金融理论的理论基础是：（1）期望理论；（2）行为组合理论。同时，指出了投资行为模型应分类为：（1）BSV模型；（2）DHS模型；（3）HS模型；（4）羊群效应。最后提出了行为金融实证检验：（1）小公司效应；（2）反向投资策略；（3）动态交易策略；（3）成本平均策略和时间分散化策略。而与此同时，学者卫珑在《关于中国资本市场问题的研究综述》（载于《经济学动态》2002年第3期）一文中总结了国内著名专家学者们诸如樊纲、吴晓求、梁定邦、吴敬琏以及厉以宁等人对中国资本市场（包括股票市场）的看法以及他们对其主要问题的研究。但在这一文中，没有丝毫迹象表明这些专家学者们运用行为金融学等基础理论对中国股票市场进行研究，而是总结了这些专家在这方面的定性分析。从中可以保守地推出：至少在中国著名的学者圈子里，引用比较前沿的数量方法来研究中国股票市场的数目不容乐观。换言之，我们还是将国外金融学前沿理论基本处于引入的初级阶段，基本上是对国外的金融学前沿理论做综述而简单介绍之，将其运用到中国资本市场（包括股票市场）的分析很少，做综合分析的就更少。目前，国内学者引入金融学前沿方法对中国股票市场研究的主要有：张本祥（《非线性动力学的理论及其应用——资本市场非线性分析》；吉林出版社2001年11月第1版）；孙博文（《中国股市波动的混沌吸引子的测定与计算》[J]，哈尔滨理工大学学报，2001，5）；金学伟（《用分形理论看当前股市》）等。

除了上面已经提到过的，国外学者运用行为金融学等前沿理论对资本市场（包括股票市场）的研究主要有：Kahneman和Tversky的期望理论；Kahneman和Tversky的遗憾论；Shefrin和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论；LeRoy和Porter对过度反应的研究；Bernard和Thomas对反应不足的研究；Tversky和Shafir对分离效应的研究；Tversky和Kahneman的可行性试探法的研究等。除此之外，实验经济学的兴起为行为金融学的基础研究和应用研究提供了又一强大武器。实验经济学对经济人理性假设提出了强烈的挑战，使得过去奉为经典的“大数定律”和“大拇指法则”遭受到根本的震撼，从而提出了一个假设：在不同的测度空间下，原有的经济研究将发生面目全非的变化。而这一假设与西方学者们大量引入鞅论、测度论和分形以及流形等理论到股票市场分析当中来是相互呼应的。我们知道，在Grassman空间下与在Hausdorff空间下以及Wiener空间下，同一事物采用不同的标量来刻度得出的结果是不同的，甚至迥然相异。正如在同一反馈函数，对初值的精度稍有不同或者迭代次数不同，得出的结果或许一个是收敛的，一个是混沌的。当然，金融物理学的兴起也促进了金融学研究的革命性变化。金融物理学对经济学的另一个基本假设（信息充分）提出了严重的挑战。关于对这一假设的研究很早的时候就有肯尼斯*J*阿罗的经典著作《信息经济学》，随后又有斯蒂格勒等诺贝尔获得者对二手市场的信息占有的研究；接着到了信息滤波经济理论时代。其主要理论为维纳滤波理论和卡尔曼滤波理论。维纳滤波理论比较集中地表述在维纳——辛钦定理中，其主要是采用偏差反馈方法，用于滤波处理。卡尔曼滤波理论是本世纪60年代初提出来的。1960年和1961年，美籍匈牙利学者卡尔曼和美国学者布希提出了递推滤波算法，成功地将状态变量方法引进滤波理论当中来。目前，对滤波理论在经济学中的拓展做出突出贡献的学者主要有穆斯和卢卡斯等人。穆斯在弗里德曼持久收入基础上提出了信息滤波；卢卡斯在继承魏克塞尔价格理论基础上，考虑了信息滤波与混淆问题。而搜寻理论实际是滤波理论在现实中的一个具体体现；统计滤波理论是以国民经济核算为基础的一种滤波理论。而金融物理学引入纤维束等革命性工具对传统金融学进行改造，也是对原有信息理论分析的一种深化。金融物理学和实验经济学是推动行为金融学向前发展的两个轮子。因为，行为金融学的视角从是行为的角度来考察金融领域的。而分析人类行为，主要从物理的角度和心理的角度来刻画。而金融物理学正是从物理的角度来考察金融问题的，同时另一方面，实验经济学主要是从心理学的角度来考察的。总之，这些领域的基本原理基本上都能在数学上找到比较合适的表达方式，从而推进金融学研究和金融学前沿理论在股票市场的运用所采用的一般形式的数学化。

沿着这些大师们的足迹，我们可以判定：未来的金融实践活动将越来越超乎一般人的设想，金融学前沿理论的应用将越来越综合化。考虑到国内学者现在的研究趋势，对于金融学前沿理论在中国股票市场分析中的应用，大致可以做如下展望：（1）Shefrin和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论。采用Shefrin和Statan的行为资产定价模型和行为金融组合理论来分析中国股市投资者的选股优化问题；（2）Arrow的风险配置和信息相互关系模型。采用Arrow的风险配置和信息相互关系模型来探析中国股票市场的风险和信息之间的非线性相关性；（3）采用金融物理学中的资金流动态模型来解剖中国股票市场定价问题；（4）利用遍历模型和最优停时模型来探求中国股票市场的漂移系数、股票价格优化以及股市政策效应分析；（5）利用数学模型、非线性模型和混沌模型以及分形模型考察中国股票市场的复杂；（6）利用序方法、卡尔夫算子以及微分流形模型探索中国股票市场的局部均衡问题；（7）利用生物学和心理学基本原理来验证实验经济学在中国股票市场的分析效果。总之，中国学者将金融学前沿理论应用到实际经济工作分析当中来还任重而道远，有待不同学科领域的学者交流合作，去挖掘和探讨金融学前沿理论并将之运用到实践当中来。参考文献：

1、托马斯J萨金特；《动态宏观经济理论》；北京：中国社会科学出版社；1997年10月第1版

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4、杨秀琴钱晟编著；《中国税制教程》；北京：中国人民大学出版社；1999年12月第1版

5、陈共主编；《财政学》；北京：中国人民大学出版社；1999年7月第1版

6、蒋殿春编著；《高级微观经济学》；北京：经济管理出版社；2000年9月第1版

7、奥利维尔琼布兰查德斯坦利费希尔著；《宏观经济学高级教程》；北京：经济科学出版社；1998年3月第1版

8、周爱民编著；《高级宏观经济学》；北京：经济管理出版社；2001年2月第1版

9、张定胜编著；《高级微观经济学》；武汉：武汉大学出版社；2000年4月第1版

10、曾诗鸿主编；《西方经济学习题解答》；北京：经济科学出版社；2002年2月第1版

11、KnutSydseterTopicsinMathematicsAnalysisforEconomistsAcademicPressLondon1981

12、郭庆旺编著；《现代经济增长模型比较研究》；东北财经大学出版社；1995年7月第1版

13、卡里尔伊林斯基著；《金融物理学－非均衡定价中的测量建模》；北京：机械工业出版社；2003年4月第1版

14、申曙光等著；《中国保险投资问题研究》；广州：广东经济出版社；2002年1月第1版

15、伍海华等著；《资本市场复杂性》；北京：经济科学出版社；2003年9月第1版

16、劳伦斯克莱因著；《经济理论与经济计量学》；北京：首都经济贸易大学出版社；2000年3月第1版

17、肯尼思阿罗著；《信息经济学》；北京：北京经济学院出版社；1989年3月第1版

18、L.schoonbeek,E.SterkenandS.K.Kuipersedited;MethodsandApplicationsofEconomicDynamics;North-Holland;1995

行为金融学论文篇(6)

关键词:区域金融创新；金融理论；金融体系

20世纪70年代以来，金融创新蓬勃发展。由于世界经济的不断发展和变化，汇率、利率变动频繁，国际银行业竞争加剧，再加上科学技术特别是通讯技术的迅速发展，传统的金融业务已经不能满足银行自身发展的需要和客户融资的要求，从而推动着金融不断的创新和发展。金融领域发生了革命性的变化，人们将金融领域的这一系列变化称之为“金融创新”。当代区域金融创新理论起源于本世纪50年代末、60年代初，至80年代形成高潮，进入90年代如火如荼。

一、国外理论研究现状

为了从理论上阐述区域金融创新，西方经济学家陆续提出不少不同的见解，由此产生了许多不同的理论流派，形成了色彩缤纷的当代区域金融创新理论流派。

在20世纪60年代-90年代,欧美国家有大量的学者研究了区域金融问题,根据SheilaC.DOW、CarlosJ.Rodriguez-Fuentes(1997)的研究,西方关于区域金融的研究主要是从宏观货币经济学展开的,研究的主要内容有:货币政策的区域效应(货币主义模型和凯恩斯主义模型)、公开市场操作的区域影响、区域货币乘数、区域金融市场(区域利率差异、区域信贷市场),此外,一体化金融市场内部区域金融发展差异的影响(LuigiGuiso、PaolaSapienza和LuigiZingales(2002)、Jayaratne和Strahan(1996)也是西方区域金融研究的重要方面。

西尔柏（W.L.Silber）从供给角度来探索金融创新。西尔柏研究金融创新是从寻求利润最大化的金融公司创新最积极这个表象开始的，由此归纳出金融创新是微观金融组织为了寻求最大的利润，减轻外部对其产生的金融压制而采取的“自卫”行为。西尔柏从金融机构的金融业务和工具创新分析框架中推出的金融创新理论对于从供给角度研究金融创新时具有重大理论意义的。

凯恩（E.J.Kane）提出了“规避”的金融创新理论。所谓“规避”，就是指对各种规章制度的限制性措施实行回避。“规避创新”，则是回避各种金融控制和管理行为。它意味着，当外在市场力量和市场机制与机构内在要求相结合，回避各种金融控制和规章制度时就产生了金融创新行为。

希克斯（J.R.Hicks）和尼汉斯（J.Niehans）提出的金融创新理论的基本命题为“金融创新的支配因素是降低交易成本”。这个命题报考两层含义：（1）降低交易成本是金融创新的首要动机，交易成本的高低决定金融业务和金融工具是否具有实际意义。（2）金融创新实质上是对科技进步导致交易成本降低的反应。

威廉·L·斯尔帕(William.L.Silber),美国著名的经济和金融学家,他在1983年5月发表了《金融创新的发展》一文,在文中他详细阐述了金融创新的原因,并用直线程序模型加以说明。斯尔帕认为：创新活动是经济推动力的产物，在金融部门中，不定期的观察结果表明大多数金融成果都源于经济刺激。金融创新是微观经济的框架，它是约束诱导、技术的进步和立法的结果。

二、国内理论研究现状

对中国区域金融创新的研究，中国的金融学者们做了较为系统的理论研究。

张军洲博士在《中国区域金融分析》（1995）中提出了区域金融的概念内涵：区域金融理论是以现代市场经济条件下的金融发展空间结构变动规律为研究对象的。区域金融是指一个国家金融结构与运行在空间上的分布状况，在外延上表现为具有不同形态、不同层次、和金融活动相对集中的若干金融区域。他对区域金融概念的内涵要素进行了如下界定：一是空间差异要素。二是金融结构与发展水平要素。三是吸收与辐射功能差异要素。四是环境差异要素。这些要素的差异形成了区域金融概念的丰富内涵。

唐旭博士在《货币资金流动与区域经济发展》（1999）中主要从区域经济发展的动力、类型出发，讨论了区域经济发展引起的资金流动的原因、途径、趋势、效果，以及资金流动引起的经济效果的实证分析；指出随着经济计划体制的转型，资金流动管制有了很大的放松，直接导致了区域资金流动的加大；提出了在了解国内资金分布和流动规律的基础上，制定差别政策，显得日益重要。

殷得生和肖顺喜在《体制转轨中的区域金融研究》中对体制转轨中的中国区域金融发展做了较为系统的研究，他们运用实证的方法研究了我国东西部区域金融的差距，运用交换和分工等原理，提出中国区域金融协调发展的一些措施。他们在方法论上有所突破，他们认为区域金融发展与区域金融结构构成了区域金融研究的主题，也是区域经济学发展的核心。他们强调了中央、地方与企业三方的利益冲突，蕴涵了博弈论的思想。他们的研究较为全面。

刘仁武博士在《区域金融结构和金融发展理论与实证研究》（2002）中通过区域金融结构和进入发展理论框架，运用实证的方法讨论了区域金融的均衡、区域金融调控、区域金融风险控制的问题。刘仁武对金融结构和金融发展的概念进行了创新，提出了金融结构健全和金融发展可持续的理论框架。

支大林博士在《中国区域金融研究》(2002)中对区域金融的重要概念和范畴进行了理论界定，认为区域金融反映的是一个国家或地区金融结构与运行在空间上的分布状态;提出区域金融成长的概念;指出时空性、层次性、吸引与辐射性和环境差异性共同表现为区域金融的属性;从质和量两方面对区域金融成长的规定性进行了分析和概括。

三、区域金融创新理论研究的展望

区域金融创新理论的提出，主要是基于全球一体化的金融中心创造出连续24小时连续运转的金融市场。作为国际经济发展过程中起着血液循环作用的金融市场，其蓬勃发展的基础是金融创新。随着社会经济的发展，区域金融创新成为影响经济发展的关键因素，从而区域金融创新理论在区域经济发展中的作用也日益重要。因此区域金融理论还将面临更多挑战，需要我们不断完善。

参考文献：

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[6]唐旭．金融理论前沿课题．中国金融出版社，1999

[7]殷得生，肖顺喜．体制转轨中的区域金融研究．学林出版社，2000

行为金融学论文篇(7)

论文关键词：金融学专业　本科教育　实践教学

论文摘要：现代金融学专业的发展对金融学专业人才培养提出了越来越高的要求。加强实践教学是金融学专业人才培养目标的要求，目前工科院校在金融学专业实践教学方面存在诸多问题。为了提高金融学教学质量，培养学生动手能力和创新精神，金融学专业实践教学改革势在必行。应从思想认识、培养计划、师资队伍以及实践基地建设等方面入手，加强金融学本科专业的实践教学。

在理工科院校，因其重点学科是理工科，虽说开设了金融学专业，但对金融学的发展重视不够，投入较少，实验室和实习基地无法满足学生实践的需求，因此，实践教学成为工科院校金融学教学中的薄弱环节，长期以来严重制约了应用型金融教学。培养出的学生动手能力差，创新素质不高，很难满足用人单位需求。

一、实践教学中存在的问题

1．过分强调教学计划的完整性，而忽略实践教学内容的关注

在经济全球化、金融国际化的大背景下，社会对金融人才的素质和能力都提出了新的要求。各高校对每级学生都制定出相应的教学计划，包括金融学专业的培养目标、培养要求、理论和实践环节的教学学时和学分要求，有些高校过分追求公共基础课、专业基础课、专业课及实践环节之间的比例关系，对实践性的学时和学分也有相应的要求。目前，金融学专业的实践教学形式主要有做为课程组成部分的各类实验课、课程设计、社会调查、学年论文、金融模拟实习、生产认识实习、毕业实习和毕业论文等。但这些实践环节在教学计划中都有明确规定，规定了实践环节总学分的上下限，各实践环节也有规定。加之过分强调“宽口径，厚基础”，在教学计划的制定上英语、高等数学、思想政治类等公共基础课所占比重过大，势必要压缩专业课时，与专业课相匹配的实践环节内容的完成很难得以保证。

2．实践教学时间过短

目前，我国金融学专业教育中，理论教学仍占主体，实践教学内容相对薄弱，各教学环节相对分散，重知识轻能力，重理论轻实践，过分强调理论知识的传授，而忽视实践性环节。有些实践性环节一般安排在理论课结束之后的假期，暑假天气过热，寒假忙于过春节，一些实习单位并不是很乐意接受，实践时间大打折扣，与理、工、农、医类专业的实践教学相比，金融学专业的实践教学时间和效果就很难得以保障。

3．缺乏一支有一定实践经验的指导老师队伍

高质量的师资队伍是培养金融学应用型人才的关键。高质量的师资不能局限于高学历、高职称，普通高等院校师资为了应对教育部的教学评估，引进人才时更注重学历要求，目前担任专业课的任课教师90%以上具有研究生和博士生学历，高学历人才虽具有扎实的理论知识，但是绝大多数都是从高校到高校，从理论到理论，缺乏具有一定理论知识又有丰富实践教学经验的双师型教师。高校对教师的考核以及职称的评定，更多注重的理论教学学时要求和科研水平，教师很难有时间参加社会实践，进行知识的更新，导致教师缺乏进行实践教学研究的积极性与能动性，学生的实践学习效果不佳，这样的师资队伍怎能符合当今培养实用型人才的需要。

4．校内外实践基地建设有待加强

长期以来校内实验室建设和校外实践基地建设滞后。为此，2005年教育部下发《教育部关于开办高等学校实验教学示范中心建设和评审工作的通知》以及将实验室建设作为本科教学评估的重点考核内容，各高校才真正重视经济管理类实验室建设，金融学专业的校内实践基地以金融模拟实验室为主，它只是各高校经济管理实验中心其中很小的一部分。金融学专业要申报部级实验教学示范中心难度大，一些重点高校以打包形式获批部级经济管理专业实验教学示范中心，国家投入较大，学校投入也有较大的积极性，而对其中的各个组成部分侧重点却不同，因此金融学专业实验教学在各高校起步较晚、发展速度缓慢、实验内容较少等问题突出。为了增强学生的动手能力，把理论与实践有机结合，在校外也建立起一些实践教学基地，但揭牌仪式多，实习内容少，由于金融机构的工作任务比较繁重，接受学生实习会影响到他们的自身工作，加之实习多安排在假期，学生数量多且集中，实践基地往往很难一次性接收，有些实习单位分批安排实习，但学生整个假期将被占用，实习带队教师时间也捆得过死，很难利用假期时间从事科研活动，实践教学质量评价指标体系和激励机制还没有完全建立，从而造成学生和老师的实习积极性不高。

二、金融学专业实践教学体系的构建

我国加入WTO后，外资金融机构大量进入我国，金融业的竞争日趋激烈。金融业的竞争可以说是金融人才的竞争，金融业务的开展很大程度取决于从业人员的能力和素质，随着金融业竞争的激烈性和复杂性，对其从业人员的综合素质提出了更高的要求。金融学本科毕业生，经过大学四年的学习，大多具有一定的理论知识，但实践操作能力欠缺。因此，要适应金融业对从业人员的要求，就必须明确实践教学在金融学本科体系中的地位，以人才培养目标为导向，以综合能力和素质为主线，将各个实践教学环节进行整体安排，创新人才培养模式，加强应用型金融人才的培养，构建一个理论教学与实践教学相结合的实践教学体系。实践教学体系应包括以下4个层面：专业技能的训练、专业课程设计与实验、学年论文与毕业论文写作、专业生产实习与毕业实习。实践教学重在培养学生实践能力、分析和解决问题的能力，对学生创新精神和职业素质的养成具有重要作用。

1．专业技能的训练

专业技能是从事金融学专业所必须掌握的基本技能，包括外语口语、计算机基础知识和数据处理、金融软件的操作、点钞、珠算、银行会计实务操作等。尤其应针对银行电脑汉字输入、点钞及伪钞鉴别、计算器的基本技能考核标准来安排，技能训练考核标准参照工商银行考核标准进行考核，学生熟练掌握后走上银行工作岗位上手更快。

2．专业课程模拟操作与实验

金融学专业课程主要包含银行、证券投资、保险三大类，这些课程实务操作性都很强，可根据各课程的性质，在学习该课程理论课后，适时开设专业课模拟实验，通过建立的校内金融模拟实验室进行。目前有一些软件开发公司已开发出一些实际操作性较强的的金融软件，如股票模拟交易系统、期货外汇模拟交易系统、商业银行综合业务模拟系统、国际结算模拟系统、信贷业务及风险管理模拟系统等软件，通过全方位的仿真模拟训练，不仅能够让学生更好更快的掌握理论知识，又能激发学生的学习兴趣，使理论教学不再枯燥无味，还可以提高学生的实际操作能力和创新能力。

3．学年论文和毕业论文

学年论文和毕业论文的写作都是对理论知识学习的运用，是提升学生对理论知识理解的重要手段，是培养学生综合运用所学基础理论、基础知识和基本技能进行科学研究的初步训练，是提高学生分析问题能力的重要途径，也是实现金融学专业培养目标的重要实践性教学环节。对于巩固和扩大学生知识面，培养学生的创新意识、创新精神、创新能力和严肃认真的科学态度起着重要的积极作用。学年论文可安排在大学三年级结束，字数要求比毕业论文更少，但要求论文格式规范，符合本科生学位论文的要求，为毕业论文的撰写打下坚实基础。毕业论文安排在大学四年级最后一个学期，学生可根据毕业实习搜集到资料撰写毕业论文，质量上应比学年论文要求更高，重点培养学生发现问题、分析问题和解决实际问题的能力。

4．生产认识实习和毕业实习

实习是金融学人才培养方案的重要组成部分，是培养大学生应用能力和创新能力的重要教学环节。实习主要包括生产认识实习和毕业实习，可采取集中与分散、校内与校外等多种组织形式进行。生产认识实习一般可安排在大学三年级结束后，学生经过三年的金融学专业知识的学习，已经掌握了金融学的基本理论知识和方法，通过生产认识实习，可加深学生理解所学的金融理论知识，同时也是找出差距的学习机会，学生更能明确今后努力方向，主动调整学习目标，为后续课程的学习、毕业实习打下坚实的基础。毕业实习安排在大学四年级最后一个学期，它是对学生大学四年所学理论知识的大检阅，是学生走向社会的大演习。可采取顶岗实习的模式，毕业后能很快适应新的工作岗位。同时，可根据毕业论文的要求，搜集资料为毕业论文撰写提供现实素材，写出的论文才能与实践紧密结合，做到有的放矢，很大程度上可以避免毕业论文大肆抄袭现象。 转贴于

三、加强金融学本科实践教学体系建设的思考

1．制定出适应新形势变化的金融人才培养计划

我国高等教育已由精英教育转向大众化教育，金融学专业应用型本科人才具有一定金融理论知识，熟练和掌握外语及计算机等基本技能，有较强实践能力和运用能力的复合型人才。2001年12月11日，我国正式加入WTO，按照协议，我国采取循序渐进的原则开放金融业，金融机构、证券机构、基金机构以及保险机构，在华外资金融机构的数量和业务不断扩大，已成为我国金融体系的重要组成部分。随着金融业越向纵深发展，对金融人才复合性的要求也越高。因此，高校应实施以培养学生创新精神和实践能力为重点的素质教育，制定出适应新形势变化的金融人才培养计划，包括实践教学计划和实践教学大纲以及实践教学指导书，学生可通过实践加深对所学理论知识的理解。

2．建立一支具有理论与实践兼备的“双师型”教师队伍

为达到教育部对师资的评估要求，我国高校引进教师时，过分强调学历、职称，无形中淡化了对实践经验的要求，这些老师虽具有高深的理论知识，但已不能适应新形势下应用型金融人才的培养，因此，在师资队伍建设上，应逐步实现数量充足、结构合理、整体优化，建立一支具有扎实的理论知识又具有一定实践经验的“双师型”教师队伍。第一，学校应制定教师培养计划，每年安排教师有一定时间到银行、证券、保险等部门，从事相关部门的主要工作，熟悉该单位各个环节的操作流程，提高教师自身的实践操作能力，同时也可以与相关单位加强合作，从事科研活动。第二，建立一支有政策保障，能精力充沛的投入到实验管理中来的实验队伍。要求实验室人员参加岗位技能培训，取得相应培训资格证。第三，可借鉴国外的先进经验，加大兼职教师的比例。国外的应用型大学在聘请教师时，常常把实践经验看作一项重要的条件，德国柏林科技大学的所有教授来自工业企业，都具有工程师资格。高等院校引进一批学历层次高、实践工作经验丰富的工作人员充实到教师队伍中来，从事专业主干课程的教学工作，也可聘请行业专家担任客座教授或实验教学顾问，优化师资结构。只有建立一支既有理论知识又有业务技能的师资队伍，培养应用型金融学人才才有保障。

3．提高对实践教学的认识，调动学生实践教学的积极性，培养学生的动手能力和创新能力

长期以来在金融学教学中实践教学只作为理论教学的一种补充，实践教学未能起到真正作用，这种教育模式很难满足社会对人才的需要。因此，各高校应高度重视实践教学，在岗位聘任和职称评定方面给予倾斜，以提高教师指导实践的积极性。对于实践经验缺乏的教师，应加强自身实践经验的提高，同时，还必须积极引导和鼓励学生自主实践的意识，在实践过程中应强调实践教学的重要性，让学生了解实践操作的重要性，以及将来求职的关联度，还可以聘请本专业有一定影响力的校友现身说法，以激发学生对实践教学的积极性，只有通过有效的实践教学环节才能使学生的创新性能力和综合素质的提高，还可缩短学生由学校人向职业人和社会人转变的过程，有利于学生今后人生发展。

4．增加学生实践时间，加强校内外实践基地建设

金融学是一门理论性和实务性较强的二级学科，且具有金融行业分布的广泛性，金融学专业实践教学应具有多元性和多层次性，在学生四年的金融学理论学习的同时，应安排总计不少于1年的时间加强实践教学环节，充分利用校内外资源，一方面加大投入建立起校内模拟实验室，可通过购买相应的软件，实现银行、证券、保险等多方位的模拟操作，使学生在校内就可以模拟到时实务工作情景，加深学生对金融理论知识的理解，也可提高学生实际运用能力，还可弥补金融企业因业务资料保密性造成的校外实习效果不佳情况。另一方面，充分利用校外资源，与金融机构签订长期合作协定，建立稳定的企业、学校“双向互助”的实践教学基地，金融企业能够直接参与人才培养和人才选拔，节约人才选拔成本和培训费用，也可调动学生实习的积极性，增加学生对金融企业的了解，从而实现学校、企业与学生的共赢。

参考文献

[1]王家华，汪祖杰. 金融专业一体化实践教学体系构建与实施的思考 南京省计学院学报 2007（2）

[2]王东升. 金融业发展与实用型金融人才培养 浙江金融 2008（10）

[3]徐扬、戴序. 构建金融专业实践教学体系的思考 现代商业 2008（17）