量化投资与证券管理篇(1)

关键词：证券投资；过度投资；公司治理；投资者情绪

中图分类号：F832.51 文献标识码： A 文章编号：1001-828X（2015）010-000-01

投资活动是保证现金流量增长、公司持续发展的重要经济活动之一，然而受到市场环境变化以及投资者自身因素的影响，在现实中存在着不同程度的投资扭曲行为。就上市公司而言，其投资于证券市场多出于资金管理和战略并购的需求，这本是一种正常的投资行为，但若出现证券投资过度化，则会降低投资效率，并不利于市场的稳定发展。目前我国上市公司基本上都有参与证券投资，过度证券投资现象较为普遍，这已经引起了监管机构的重视，但是从公司治理角度出发并未达到有效抑制过度证券投资的行为，研究发现，投资者情绪与过度证券投资呈正相关，有必要将投资者情绪这一变量引入上市公司证券投资研究中，为过度证券投资问题的解决提供一条新的路径。

一、研究设计

（一）理论分析

过度投资是一种较为典型的投资现象，即在投资项目净现值为负的情况下仍在进行持续投资，这是一种有害的投资行为，此类现象及其成因一直都是理论界和实务界关注的一项重要研究课题。传统金融学从委托-理论、信息不对称和公司治理机制等三个方面对公司投资偏差现象进行了较为系统的阐释，其中公司治理机制是在前来两种理论基础上总结得出的，将其作为影响公司投资行为的一项重要因素，但是在长期实践中，从公司治理角度去解决上市公司存在的过度证券投资问题，取得的效果并不理想[1]。在对投资活动影响因素的研究中，传统金融学并未考虑到投资者的心理因素，这一问题引起了一些学者的注意，从投资者行为因素入手来分析公司投资行为引起了广泛的关注，利用行为金融学解释当前国内存在的过度证券投资问题更有说服力，该理论对理性经济人的假设进行了完善，更关注与非理对投资活动造成的影响，国内证券市场非理想特征较为显著，投资者过度自信，加之受到市场投资情绪的感染，很容易出现过度投资的情况[2]。

（二）模型设定

选取2011年至2014年A股市场非金融类上市公司作为研究对象，对相关年报数据进行统计分析。在公司治理激励机制中，管理者自身利益与公司长远利益存在密切关联，会降低对短期薪酬的关注；反之在约束机制中，管理者受到的监督较强，与公司股东的信息不对称现象会有所缓解，短期投资动机将受到进一步抑制，在此可提出如下假设：管理者持股、公司实际控制着持股比例与上市公司过度证券投资量呈负相关[3]。管理者保有一定的理性，因融资成本较低、股价持续走高，但投资者情绪高涨，迎合其非理想需求也会导致上市公司过度证券投资，在此可提出如下假设：投资者情绪与上市公司过度证券投资量呈正相关[4]。

二、实证分析

根据设定的上市公司过度证券投资模型，对上市公司的证券投资水平进行评估，以残差项为正表示过度投资，为负表示投资不足，在本次数据统计中，残差项为正的上市公司，其证券投资总量应达到“指引”数额，通常在1000万以上，以此表示过度证券投资，将实际证券投资与估算证券投资之差作为因变量，即通过回归残差对上市公司的过度证券投资情况进行考察[5]。统计结果显示，期初现金与证券投资量呈正相关，资产负债率、收益率与证券投资量呈负相关，资产规模等因素对证券投资量影响并不显著。

（一）公司治理与过度证券投资关系的检验

统计结果显示，公司治理机制各变量因素对过度证券投资量的影响均不明显，为进一步验证该结果，参照非过度证券投资量的检验结果，发现只有管理费用会对非过度证券投资量产生影响，由此证实，公司治理水平并不是造成过度证券投资的主要因素，通过优化上市公司治理结构来抑制过度投资行为，也难以受到实效。

（二）投资者情绪与过度证券投资关系的检验

统计结果显示，年累计收益率和投资者情绪年份变量系数（2014年）与过度证券投资量呈正相关，表明“迎合渠道”是诱发过度证券投资的一个重要动因，为迎合投资者的需求，管理者会进行一些短期的证券投资活动，提高公司的短期业绩正是出于投资者的愿望，从年份变量来看，2014年牛市征兆已经显现，投资者情绪普遍高涨，出现了“羊群效应”，因受到这种情绪的感染，管理组只能不断加大证券市场的投资。在整个过度投资样本统计中，公司估值水平始终未对过度证券投资量产生较大影响，表明其并不构成此类现象的动因。通过对现金流敏感性的检验发现，管理者不理性一方面受到投资者情绪的影响，另一方面则是因其过度自信，现金流量与过度投资呈正相关，在管理者手中可调配的资源不断增多，现金流较为充足时，便会影响其投资行为，这从中反映出，在我国上市公司治理中，激励机制并未起到很好的效果。

三、结论

综上所述，上市公司进行证券投资已成为常态，是一种正常的经济活动，但是受到多种因素的影响，如公司治理机制、信息不对称、投资者情绪等，不可避免地会出现过度证券投资的现象，鉴于我国市场不理性特征较为显著，尤其是2014年以来我国股票市场持续走高，上市公司过度投资现象更为严重，此类问题已经引起了监管机构的高度重视，更多上市公司开始关注自身治理机制的优化，但是并未对过度证券投资行为产生抑制作用，这说明其并非此类现象产生的动因，从行为金融学角度以及实证研究结果来看，投资者情绪才是过度证券投资的主要动因，因此，对投资者和管理者进行积极的引导，改变其非理，尤为重要。

参考文献：

[1]靳光辉，刘志远，黄宏斌.投资者情绪与公司投资效率――基于薪酬激励与债务融资治理效应的实证研究[J].当代财经，2015，10（3）：119-120.

[2]崔晓蕾，何婧，徐龙炳.投资者情绪对企业资源配置效率的影响――基于过度投资的视角[J].上海财经大学学报，2014，10（3）：86-88.

[3]黄霖华，曲晓辉.证券分析师评级、投资者情绪与公允价值确认的价值相关性――来自中国A股上市公司可供出售金融资产的经验证据[J].会计研究，2014，14（7）：18-20.

量化投资与证券管理篇(2)

未来中国证券市场的发展将会不断总结以往的经验，以稳定为基础，在发展中规范，不断完善市场结构，提高其内在质量。中国经济的快速发展，带动了大量企业的融资需求，这种需求客观上要求中国资本市场应该继续保持快速发展的态势；同时，中国的储蓄率持续保持在高位，大量的资金迫切需要多元化的投资渠道。从供给和需求两方面来看，中国的资本市场一定会有更大的发展空间。

中国证券市场的未来发展趋势探讨

经过十多年的发展，我国股市取得了很大的发展，但同时也存在许多问题。从市场格局角度上看，主要有五个方面的问题：一是规模小、市值小，资本市场效率低；二是市场质量低，主要表现在上市公司质量、经济效率和资产质量有待提高；三是投资行为特别是机构投资者的投资行为不规范；四是市场交易质量差，交易波动大，交易成本高；五是制度建设本身影响了市场效率。

我国加入世界贸易组织后，中国股市将面临着重大的结构调整，业内人士认为，今后我国股市的运行格局将发生以下显著变化：

政策调整将违渐淡化，中国股市将全面进入制度创新时代。去年以来，证监会已不再以调控股价指数为目标，而把保护投资者特别是中小投资者利益放在重要地位，管理层监管方式和监管行为的逐步“归位”，将有助于中国股市全面进入制度创新时代。

行政机制将进步减少，中国股市将进步进入市场机制发挥主导作用的时代。由于我国的股票市场是在计划经济与市场经济激烈对抗的缝隙中产生和发展起来的，这突出地反映在行政部门通过行政层次和行政手段，控制了从股票发行到上市、从初次融资到再融资的整个过程，股票市场应有的竞争机制被大大削弱，资源配置的市场化机制被不同程度的扭曲。随着中国股市和市场经济的不断完善，影响中国股市的行政机制将不断减少，市场机制将逐步发挥主导作用。

中国股市将迎来与国际惯例全面接轨的时代。股票市场是一种具有共同规律、通行共同语言的投资场所，其优点和缺点、长处和短处，都在相当大的程度上来源于其内在的本性和特有的规律。由于上市公司的股份被人为地分割为国有股、法人股和个人股，各类股的价格和流通方式又都完全不同，这使得上市公司转轨不转制问题日益突出。伴随中国股票市场的逐步对外开放，股市将迎来与国际惯例全面接轨的时代；封闭式的股市发展格局即将被打破，中国股市将随我国加入世界贸易组织而迎来逐步开放的时代。十多年来，中国股市（特别是A股市场）是在一种封闭的状态下运行的，随着经济全球化的发展和中国加入世界贸易组织以及QFII制度的启动，这种封闭的股市发展格局将会被逐步打破，伴随着人民币资本项目下可自由兑换的实现，股票市场的对外开放的领域和步伐将逐步加宽、加快。

以融资为主要功能的股市发展时代即将结束，中国股市将逐步进入以优化资源配置为主要功能的时代。随着股票市场市场化进程的加快，随着竞争机制、约束机制和激励机制的逐步建立和完善，市场竞争机制必然会强制性地为自己开辟道路，以逐步形成市场的优胜劣汰机制，进而强化资源的配置和优化功能。

单纯外延型扩张的股市发展方式即将改变，中国股市将进入外延与内涵并重并且逐步以内涵发展为主的时代。10年来，与我国股市发展的行政化特点相适应，股市的发展方式也呈现出粗放型和外延型扩张的特点。退市制度推出以后，市场竞争的压迫机制将日益形成，市场发展的内在质量也将会在这个过程中不断地得到提高。

单一层次的股市发展格局将会结束，中国股市将进步进入多层次的发展时代。由于股市格局缺乏明显的层次性差别，因而大量的中小型企业没有正常的直接融资渠道。在多层次的股票交易体系特别是创业板市场建立起来以后，不但在上市公司之间会形成多层次的竞争格局，而且在主板市场与创业板市场之间也会形成全面的竞争。

以中小散户为投资主体的时代印将结束，投资机构为主体的时代即将到来。近年来，虽然管理层在发展机构投资者方面采取了很多措施，推出了总规模达数千亿元的证券投资基金，但总体来看，沪深两市仍然是“散户市”。因此，我国股市不但要采取措施超常规地发展机构投资者，而且还要使委托方式更加普遍化。

单一的股票交易方式即将结束，多种交易方式并存及电子化时代即将到来。随着信息技术和网络化的发展，中国股市将逐步进入多种交易方式并存并且逐步以电子化为主的时代。科技革命和网络化的发展，将对现有的中介方式和交易方式带来重大挑战。证券业的经纪业务将怎样进行，证券市场的发展格局将怎样进行调整，都将是未来5～10年内必须面对的问题；传统工业和传统产业为“龙头股”的时代即将结束，中国股市将进入科技立市的时代。劳动密集型、资本密集型、技术密集型产业的发展是一个逐步推进、由低到高的过程，鉴于科技创新能力低下已成为我国经济发展的“瓶颈”，我国的股票市场必须承担起推动科技进步和创新的使命。

单一方向的股价向上发展格局9P将结束，中国股市将进入波澜起伏阶段。随着中国经济进入结构调整和与国际市场建立起更紧密的联系，中国股市将进入波幅日益加大的时代。从目前的情况来看，主板市场正面临着越来越多的不确定因素，其单一的向上发展格局已很难长久维持。创业板市场的推出也将对主板市场造成比较大的冲击。

偏重题材的股票炒作方式即将结束，理性投资的时代即将到来。随着国有股、法人股减持引起的股票流通数量的扩大、机构投资者的增加和投资者的逐步进入，中国股市将逐步进入偏重投资理念的时代。

市盈率水平和股价结构正在发生变化。股票资源的稀缺性问题得到解决后，二级市场的市盈率会随之出现大幅降低，市场价值理念将出现转变。随着一级市场供不应求局面得到缓解之后，一、二级市场之间的差价将会进一步缩小，有可能会直接采取向投资者销售的模式，以消除一、二级市场的巨大差价。股价结构会出现较大变化，重价值、重业绩的投资理念既可以起到降低投机气氛的作用，也可以间接影响到二级市场各板块之间的价格对比。

投资者结构与投资理念正在发生转变。当造成信息资源、政策资源差异的市场条件被逐步弱化或是打破以后，市场中所存在的投机机会就会大大减少，投机机会成本的提高与收益减少将会在一定程度上抑制投机的现象。尤其是随着上市公司价值的逐步体现和机构投资者比例的日益提高，价值型的投资理念越来越受到投资者的重视，从而影响二级市场股价水平与股价结构的变化。

上市公司价值将逐步体现。在新的市场条件下，尤其是在上市公司垄断资源丧失、信息披露规范化以后，很多以前可能影响股价变化的非基本面因素都将可能不再发生作用，上市公司自身的业绩与未来发展等基本面因素对股价的影响就会显得格外的重要，也就是说上市公司的价值在未来的市场环境中将会逐步得到体现。另一方面，上市价值的体现也可以起到促使上市公司将公司经营放在首位，提高上市公司的业绩水平。

我国证券市场监管中的外汇管理

证券监管体制指的是有关政府、政府授权机构或依法设立的民间组织，按照控制市场风险、保护投资者合法权益、维护证券市场稳定的原则，依据国家有关法律，制订相应的法规、规章、条例和制度，并据此对证券市场的各个主体及行为实施监督、管理的一系列制度体系的总称。

证券监管的目的与内容

证券监管国际组织IOSCO在1998年提出的《证券监管目的和原则》文件中，提出证券监管的目的在于：保护投资者，保证市场公正、有效和透明，减少系统性风险。这也能恰当概括国内证券市场监管的目的。

第一，保护投资者。由于我国证券市场发展的时间还很短，存在着种种不规范的现象，上市公司、投资机构、中介机构等都可能因为自身的利益去利用证券市场的制度缺陷而获利，损害中小投资者的利益，进而影响到投资者参与证券市场的信心，并最终降低证券市场应有的作用。因此，证券监管部门通过不断颁布新法规和完善旧法规，其根本目的是打造投资者公平参与的市场环境。

第二，保证市场公正。有效和透明。保证市场公正、有效、透明和保护投资者利益是手段和目的的关系，主要是通过明确市场准则，规范上市公司、中介机构、基金和机构的市场行为来实现。法律法规的不断规范和日益严格的信息披露义务是保证市场公正、有效和透明的具体表现。

第三，减少系统性风险。我国证券市场已经逐步被看作是宏观经济的“晴雨表”，能够提前反映宏观经济的重大变化。因此，一方面我国证券市场要加速发展，另一方面也要特别注意证券市场的平稳性。

证券监管的内容主要包括：证券发行监管，即由监管机构依法对与证券发行有关的活动进行监管；证券交易监管，即主要对证券交易场所的监督管理，监督证券交易所正确履行其各项职能，对证券交易所及其高级管理人员的违法违规活动进行处罚；上市公司监管重点是贯彻执行国家证券法规，规范上市公司及其关联人员在股票发行与交易中的行为，督促其按照法规要求，及时、准确、完整地履行信息披露义务；证券经营机构和专业服务机构的监管，主要是对机构的设立进行审批，对机构高级经营管理人员的任职资格进行审查，对机构的经营业务进行日常监督、检查，对机构及其从业人员的违法违规行为进行查处等；对投资者的监管，主要是监管证券市场的投资者依法进行投资活动，禁止内幕交易、操纵市场等证券欺诈活动，维护市场正常的交易秩序，保护全体投资者的利益。

我国证券市场中的外汇管理

中国证券市场从诞生之日起就开始了对外开放。证券市场的开放离不开外汇管理政策的配套，以规范市场主体的外汇业务行为。2001年2月19日后，B股市场对境内居民投资者开放，证券市场中外汇管理政策就显得日益重要。根据中国加入世界贸易组织时所作的承诺：“中国加入后3年内，允许外国证券公司设立合营企业，外资所占比例不超过33%.合营公司可以（不通过中方中介）从事以下业务：A股的承销、B股和H股、政府和公司债券的承销和交易、基金的发起。”2002年11月5日，国家允许合格境外机构投资者投资境内证券市场，中国证券市场对外开放的广度和深度由此翻开新的一页。国家外汇管理政策必须全方位配套，一方面为证券市场的对外开放和市场平稳运行服务，另一方面为满足外汇管理政策目标和证券市场的进一步开放服务。

证券市场外汇管理的指导思想

证券市场外汇监管一方面应与我国证券市场的开放进程相适应，另一方面应与我国资本项目的开放顺序与步骤相适应。证券市场外汇管理的指导思想是：审慎监管、稳步推进。实现证券市场的外汇监管和人民币资本项目可兑换进程的有机结合，以防范短期资本冲击和资本外逃，维护涉外经济安全。

第一，审慎监管原则

对证券市场外汇监管属于金融监管范畴的一个重要组成部分。金融监管的重要目标是实现金融稳定与经济安全，审慎监管原则是实现目标的重要手段。审慎监管重点一方面应放在市场主体的市场准入与退出的管理上，另一方面应放在证券业务的风险管理上。

第二，稳步推进原则

我国资本项目外汇管理的逐步放开在整体上还处在起步阶段。虽然经过20多年的改革开放，我国市场经济发展取得了长足进步，经济开放的广度和深度大大加强，但必须看到我国经济的整体规模和质量与发达国家还有较大的差距，承受外国短期资本冲击的能力还较弱。如果我们对证券市场的开放放得过宽、过快，势必一方面加大资本项目外汇管理难度，另一方面加剧资本流出速度，进而影响涉外经济安全。

第三，涉外经济安全至上原则

证券市场的对外开放与涉外经济安全相辅相成，保证涉外经济安全是证券市场开放的前提，稳步的证券市场开放可以增加涉外经济的安全性，关键是处理好二者之间的内在关系。我国证券市场的开放在操作上必须坚持稳步推进的原则，一方面将资本流出入，特别是证券资本的流出入可能带来的冲击控制在国家整体承受能力之内，另一方面将资本项目外汇管理的放开与外汇监管水平有机地结合在一起。

证券市场外汇管理的制度框架与管理内容

在人民币资本项目完全可兑换还没有完全实现前，按照上述证券市场外汇监管指导思想，结合我国目前涉外经济现状，建议对我国证券市场外汇管理的制度框架和管理内容设计为：

第一，规范证券市场外汇管理政策。在推出合格境外机构投资者外汇管理制度后，近期应尽快规范B股市场外汇管理政策，管理内容包括对境内、境外投资者的投资资金账户和针对境内、境外投资者的B股交易清算账户实行分账户管理；对券商的自有资金账户和投资者保证金账户分开管理；对投资者的资金划转和清算资金划转进行规范。

第二，对证券市场的各类主体的外汇收支行为进行规范管理。近期主要体现为对证券公司的外汇业务进行规范。管理内容包括建立证券公司的外汇业务市场准入与退出机制，对证券公司的外汇收支进行行为管理。中期主要体现为除对证券公司实施监管外，还对证券市场中的机构投资者的本外币兑换需求实施监管。

第三，对境内企业海外上市和将境内资产，权益注入海外上市进行管理。近期管理内容主要体现在三个方面：一是对境内企业海外直接上市的汇兑管理；二是对境内资产、权益注入境外（含香港）进行汇兑管理；三是对海外上市前的各种费用支付进行规范。中期管理内容是对上市公司的股票期权出台规范要求。

量化投资与证券管理篇(3)

【关键词】证券投资基金，金融证券，金融监管

一、证券投资基金简介

（一）证券投资基金的概念

证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，它通过发行基金证券，集中不特定投资者的资金，委托专业的基金管理公司进行证券资产的投资管理，以股票、债券、外汇、货币等金融工具为投资标的，并以获得投资收益和资本增值为投资目标。可见，证券投资基金的投资领域主要限于证券市场，投资者承担同样的风险，享受同样的收益，收益不固定，现代信托关系是证券投资基金运行的基础，投资者通过认购证券投资基金单位享有相应的参与权、受益权、剩余财产分配权等基金持有人的权益。

（二）证券投资基金的特性

1、证券投资基金以具有公开市场交易价格的金融证券为投资对象。证券投资基金主要从事的是证券投资，这与非证券投资基金如创业（风险）投资基金主要进行非证券化的股权投资具有很大不同，也有别于一般性的生产和销售型公司以及银行、保险等金融机构。

2、证券投资基金是一种组合投资工具。证券投资基金实际上是由所投资的各种证券构成的一种投资组合，投资者购买基金相当于购买了“一组”公司的股票或不同资产类别的组合。组合投资的好处在于：实施多元化投资战略，分散投资风险。通过多元化投资战略，投资基金一方面可以集中庞大的社会资金和投资者众多的优势，使每个投资者面临的投资风险降低；另一方面又可以利用不同的投资对象和证券之间的互补性，最大限度地分散投资风险。

3、证券投资基金是一种间接投资工具。一方面它以其他金融工具为投资对象，另一方面投资者又通过基金证券的方式间接进入证券市场。更重要的是，基金的管理者与委托者（投资者）处于一种分离状态，这种分离减少了基金委托者对受托管理方的干扰，从而使基金管理者能够更好地专注于投资管理。

二、我国证券投资基金业存在的主要问题

（二）基金治理问题

1、基金关系治理与基金管理公司治理。基金关系治理发生在基金持有人、基金管理人和基金托管人之间的信托关系之中。它通过一系列的合约和制度安排，对基金关系的三方当事人的行为进行必要的激励、约束和监督，从而实现基金利益相关者，特别是基金持有人收益的最大化。而基金管理公司的治理主要发生在基金管理公司股东大会、董事会、监事会和各专业委员会之间，并通过有关职能安排、议事规则和内部制度来解决。其治理的主要目的是实现基金管理公司的股东利益最大化，提高基金管理公司的运作效率和代客理财的市场竞争力。

2、我国证券投资基金治理存在的问题。证券投资基金的治理结构是协调基金相关利益方之间经济关系的一套制度安排。对于我国目前所有的契约型基金而言，其相关利益方，包括基金持有人、基金管理人和基金托管人。契约型基金的治理结构包括相互关联的三个方面：一是控制权的分配与行使，二是相关利益方的监督与评价，三是激励机制的设计与实施，前两者构成基金治理的核心与基础。但从我国基金业的发展现状来看，治理结构存在结构性缺陷，未能形成对基金持有人、管理人和托管人相互制衡的金三角关系，不利于保障投资者权益，我国基金业治理结构的完善仍然任重而道远。

（二）法律法规不健全，市场监管不力

1、基金监管缺乏完善的法律支撑

我国的证券投资基金的法律建设明显滞后于基金业的发展，现有的法律法规远不能满足基金规范的需要。尽管我国已经有了《证券法》、《证券投资基金法》、《信托法》等法律规章制度，但是未建立起以《证券投资基金法》为核心、各类部门规章和规范性文件相配套的较为完善的基金监管法律法规体系。

2、证监会对基金的外部监管存在缺陷

证监会在基金监管方面一直处于被动状态，致使我国基金业存在大量不规范的运作现象。主要是因为证监会内部管理机构设置不完善，而且证监会对基金的监管重点一直停留在基金的业绩方面，忽视了基金的信息披露和对投资者的保护。

三、解决证券投资基金市场问题的主要方法

（一）促进证券市场健康发展

1、提高上市公司质量。改善证券市场最基本投资对象―上市公司的整体质量，不仅仅是为开放式基金提供有力的支持，也是整个证券市场健康发展的基本保证。面对中国股市上市公司素质普遍较为低下的状况，必须采取有效的措施来加以改变。监管部门应始终把提高上市公司质量作为根本任务来抓，严把上市审核关，促进上市公司的规范管理。

2、发展三板市场，鼓励优质公司上市。三板市场可以为中小企业开辟新的融资渠道，降低整个社会的融资成本，扶持一大批优质中小企业的快速发展；可以为优秀企业家搭建更大的舞台，使中国的优秀企业家队伍迅速壮大；增加上市公司和原始股票数量，改变一级市场严重供不应求的状况，同时为主板市场和二板市场源源不断地培养和输送优质上市企业，保证全国性证券市场的健康发展。

（二）健全基金监管制度

1、坚持以风险信息披露为导向的市场化的监管思路。从我国的监管实践来看，基金监管的改革方向也明确了市场化的监管思路，也取得了一定的进展，比如在基金治理监管上，开创了激励相容的监管模式，在基金销售监管上搭建了基金销售机构的监管规则体系。

2、在基金管理公司设立上，降低准入门槛，扩大对内开放，并同时建立退出机制。从我国金融市场的发育程度看，基金管理公司设立的审批制依然有其必要性。但实践也证明，基金业的进一步发展需要有实力，有长期投资理念的主要股东的支持，而由于《证券投资基金法》的限制，目前的基金管理公司股东主要集中于证券公司、信托公司和部分商业银行，不利于基金市场的充分竞争，因此应当适当降低市场准入门槛，扩大证券投资基金的对内开放，让基金市场竞争更加充分。

参考文献：

量化投资与证券管理篇(4)

关键词：证券投资基金；投资理念；价值投资

证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合投资制度。通过发行基金证券，集中投资者的资金，交由基金托管人托管，由基金管理人管理，以资产组合方式进行证券投资活动的基金。在全球基金业风云变幻的今天，基金业弄潮于证券、产业、风险市场变革发展的大潮中，行业机构励精图治群雄逐鹿，基金业走到了国内产业和金融业开放的最前沿，投资基金业倍受全球瞩目。证券投资基金从20世纪70年代开始在全球范围内迅速发展。我国已加入wto，参与国际市场竞争已为大势所趋，这为投资基金发展提供了条件，创造了机遇。大力发展投资基金已成为完善资本市场、推进我国社会主义市场经济进程的必然选择。

一、证券投资基金对解决资本市场现存问题的重要作用

基金是适应市场发展和社会财富增长对专业化理财服务需求的产物，反映了社会经济发展的必然趋势。目前来讲，虽然基金总量和单个规模均偏小，但其对资本市场的影响己初步显现出来。在促进资源配置效率、促进上市公司完善治理结构、培育成熟市场理念、增强证券市场与货币市场之间的沟通、改善宏观经济政策和金融政策的传导机制等方面，都起到了重要的作用，而且这些作用和影响愈见凸现。

1．加快储蓄向投资转化，扩大资本市场总量。国债市场经过最近几年的大规模发展，已接近临界线。而股票市场仍处于资金贫乏、扩容过快、行市低迷状态，这主要是由于股市风险太大，上市公司整体素质差，这在一定程度上损害了市场信心和投资者利益。投资基金这种新工具，风险较股票低，收益又较债券高，由专家理财，选择适当的投资组合，对稳健投资者的吸引力尤其大。

2．对股票市场的作用。(1)通过组建各类投资基金，或直接购买国家股、法人股，或让国家股、法人股以“证券充当型”方式参与各类投资基金的发起，通过基金上市流通，在一定程度上可解决国家股、法人股流通难的问题。(2)股市的成熟，一个主要因素是机构投资者成为股市的中坚力量。大量培植基金公司，可增加股市的机构持股比例，同时又能解放大批个人持股者，使他们能安心从事本职工作，大大节约了证券投资的社会成本。(3)证券投资基金由专家管理，操作更富理性，大部分基金的投资倾向于中长期，避免了个人投资者入市不连续的缺陷，有利于证券市场向纵深发展。同时可以引导和促使市场形成理性的投资观念，从而缓解个人投资者大量骤然进出市场所造成的市场波动。(4)由于公司股权高度分散，决策的制定权被管理者所掌握，企业事实上被经营者所控制，导致公司治理问题的产生。证券投资基金因其理性的操作，对所投资入股的企业要求较高，一般会选择业绩优良的股票构建投资组合，同时会积极参与公司治理并发挥积极的监督作用，这样就可对这些公司形成较强外部约束。为了获得证券投资基金的青睐，上市公司必然要加强管理，提高经济效益。这会使证券市场形成真正的优胜劣汰机制，提高整个证券市场的质量。

3．对债券市场的作用。(1)当前我国对外借款已达相当规模，而进一步吸引直接投资又受到国内投资软硬环境的制约，因此利用证券市场和投资基金已成为吸引外资的新选择。中外合作证券投资基金可以使外国投资者以间接方式进入我国证券市场，一方面可以促进我国证券市场国际化，另一方面又能减少我国债务负担，并可增加国内资金供给。(2)国债投资基金可以参与国债的承购包销和竞争招标，还可为其它金融机构融通资金，调动其国债发行承销与招标的积极性，增强其竞争能力，从而达到提高发行效率的要求。另外国债投资基金将个人手中的国债集中起来进行交易，提高国债流动性，使得降低国债发行成本的操作空间更为宽余。

总之，证券投资基金迅速发展，对资本市场产生的影响也日益明显，正在成为资本市场充满勃勃生机的新兴力量。

二、目前我国证券投资基金存在的主要问题

证券投资基金对解决资本市场现存问题能起重要作用，但由于我国基金业的起步较晚，还有许多问题没有得到解决。被经济学家喻为“笼中虎”的巨额居民储蓄存款，对基金产品产生了极大的推力。“基金井喷”态势之下，也同样暴露出跑马圈地、投资严重重叠、销售环节不规范等问题，非理性的繁荣背后，潜伏的是大量隐患。

1．基金性质模糊不清。首先，大部分基金组织形态模糊不清。其次，许多名义上为封闭式基金，但在发起设立时却未明确规定存续期。其中有的基金甚至任意扩大额度，其所谓的封闭式其实只对普通投资者封闭，而对基金管理者却不封闭。再次，有的基金存在不同程度的债券化倾向。不少基金发行人对基金的收益做了不同程度的承诺，这与基金不承诺某一固定的最低收益回报，其收益完全取决于基金经营的收益水平的基本要求不相符合。

2．基金组织结构和运作不规范。一方面，基金关系人概念不清，管理人与信托人之间不能严格分离。另一方面发起人构成不规范，其所持有的股本比例偏小。按照国际惯例，基金的发起设立必须有两个或两个以上独立的法人，而且一般应由有影响的大财团或资深基金管理公司作为基金发起人。我国现已成立的基金中，相当部分是由某家机构独立发起，甚至有政府参与其中，这都违反了基金的基本运作原则。

3．投资基金总体规模和单只基金的规模都普遍过小，不利于市场稳定。投资基金规模严重偏小，使投资基金无法进行有效的投资组合，分散投资风险能力降低。同时，规模偏小，也使得投资基金无法在证券市场上抑制过分投机，起到市场“稳定器”的作用，与其作为机构投资者的身份不相称。相反，相当一部分基金反而成了市场发展的一种不稳定因素。此外，现行许多基金规模过小还给以后实行规范化改造增加了很大难度。

4．投资基金投资方向偏离，投资工具单调，投资结构失衡，投资组合不科学，影响了基金功能的发挥。从现有证券投资基金的实际投资对象来看，几乎都是多元化投资。很多基金投向实业、房地产等的比例偏大，对证券市场的投资比例偏小。证券投资基金投资方向偏离，一方面造成基金资产的流动性差，收益差，分散风险的能力差；另一方面使得证券投资基金稳定证券市场的功能弱化。

5．基金经理通常关注同样的市场信息，采用相似的经济模型、信息处理技术、组合及对冲策略，在投资行为上具有较高程度的同质性。这导致证券投资基金的投资行为中存在着“羊群行为”，这在我国股市表现尤其明显。当许多基金在同一时间买卖相同的股票时，会导致单个股票的价格大幅波动，破坏市场的稳定运行。

三、发展证券投资基金的建议

我国发展投资基金要以维护整个证券市场的稳定发展为前提，要借鉴西方国家发展基金的成功经验，结合我国资本市场的实际情况，在发展过程中逐步与国际惯例接轨。

1．规范改造现有投资基金的规模和投资，适时适量推出新的证券投资基金。基金规模过小，难以发挥市场“稳定器”的作用。只有集中了大量的资金，才能产生规模效应。另外，投资基金只有拥有了足够多的资产才能有效地分散风险和进行投资组合，从而达到降低投资风险和提高投资收益的目的。可借鉴国际市场上这些成功经验，改变我国投资基金形式单一，投资工具和投资手段单调的现状，推动我国证券投资基金品种的多元化。

2．积极引导海外中国基金，逐步建立中外合作基金。第一只中国概念基金始于1989年成立的“新鸿基中华基金”，随着新兴市场中国概念的兴起，以中国b股、h股和非上市公司为投资对象的中国基金数量大增。但由于我同b股、h股市场相对狭小，可供国外投资基金选择的品种与数量相当有限。我国应采取相应措施鼓励海外中国基金投资于b股、h股，也应发展中外合作基金，引进国外基金管理经验，实现我国证券市场国际化。

3．加快推进投资基金管理体系的建设，健全对基金的监管体系。首先，建立健全宏观监管体系，改变多头管理、各自为政的管理局面。其次，建立证券投资基金业的自律性机构，以加强内部协调和业务管理。再次，在基金内部建立微观监管体系，加强基金管理体系中信托人对基金业运作的监管功能，提高基金受益人大会的权威，明确规定并在实践上强化受益人大会对基金的监督作用。

4．完善相应法律法规，加强监督管理。尽快完善基金监管法规，将基金市场运作纳入法制化轨道；明确基金主管机关行使审批和监督职能；贯彻基金管理人和托管人相互独立的原则，加强托管人对基金资产运作的监督；规定基金信息披露，出版相应的专业报刊，保护投资者利益。把经营基金的管理公司置于严格的管理和社会公众监督之下，对侵害投资者利益的行为进行有效的法律制裁。

5．把握尺度，保障基金业稳健发展。在发展证券投资基金时，势必形成基金、证券和银行共同争夺资金的局面。资金流向基金市场，虽然可以减轻银行的存款利息负担，但也有可能弱化中央银行通过商业银行进行宏观调控经济的能力。而且，鼓励企业从向商业银行间接融资转为向资本市场直接融资，需要一个循序渐进的过程。因此，既要积极发展证券投资基金，又要防止盲目冒进，从而使我国的证券投资基金走向稳定健康发展的道路。

量化投资与证券管理篇(5)

关键词：证券投资基金 问题 对策

自1868年创始于英国以来，证券投资基金在第二次世界大战后的美国、日本等资本主义国家获得迅速的发展。特别是在20世纪80年代以来，发达国家投资基金发展迅猛，势头强劲，基金业已经成为与银行业、证券业、保险业并驾齐驱的金融体系的四大支柱产业之一。在我国，自1998年首次推出基金开元与基金金泰以来，经过9年多的发展，我国的证券投资基金业已成功地实现了三大历史性突破：从封闭式到开放式、从资本市场到货币市场、从内资基金管理公司到合资基金管理公司。本文对在我国处于新兴发展阶段的证券投资基金的发展历程进行分析，对其现阶段的发展状况进行探讨，指出我国证券投资基金目前存在的一些问题，并提出一些对策以及建议，望能对推动我国证券投资基金的规范健康发展提供一些线索。

一、证券基金的概念及作用

1、证券基金的概念

证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式，是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。

2、证券基金的特点

与其他投资方式相比，它有其自身特点：（1）集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资，发挥资金集中的优势，以利于降低投资成本，获取投资的规模效益；（2）专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作，表现在投资理念系统化和投资手段现代化；（3）组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制，进行资产配置和投资组合，分散投资风险；（4）严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心，国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管，对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击，并强制基金进行较为充分的信息披露。

3、证券基金的作用

证券投资基金一方面面向投资大众募集资金；另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场，从而发挥着一种重要的金融媒介作用。

（1）促进证券市场稳定和规范化发展

首先，证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者，它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响，证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利；其次，证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障，同时在二级市场上，基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司，有利于督促上市公司规范化运作；第三，证券投资基金作为供投资者投资的品种，扩大了证券市场的交易规模，起到了丰富和活跃证券市场的作用；第四，不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时，也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。

（2）拓宽中小投资者的投资渠道

对中小投资者来说，投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等，存款和债券风险较低，但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力，而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障，因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资，为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说，特别是对资产的风险控制要求较高，收益也相对较高的机构投资者来说，同样是一种较好的投资渠道。在我国，保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。

（3）促进产业发展和经济增长

证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场，扩大了直接融资比例，为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境，实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源，有利于生产力的提高和国民经济的发展。

二、我国证券基金的现状及存在问题

根据统计，截止2007年12月31日，我国共有321只证券投资基金正式运作，资产净值合计856416亿元，份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19% ，份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81% ，份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底，基金所持有的股票

市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20% ，证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时，它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。

与国外相比， 我国基金行业虽然发展极为迅速， 但是由于起步相对较晚， 在发展中还存在很多不足， 从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。

1、证券市场不完善， 上市公司质量不高

目前， 我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况，也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张，投资于各类实业，大规模地对外融资、增资扩股，导致财务成本越积越高，最后形成巨额亏损，加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏，使得多数的证券管理公司的投资无从下手，盲目的投资，注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的， 股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险， 降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险，基金的收益率失去了比较的基准， 更增加了基金跟踪指数的难度，还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。

2、 法律法规不健全， 市场监管不力

目前， 我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台， 《信托法》等还在研究、制定中， 法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强， 违规资金在证券市场上兴风作浪，一些机构操纵股票、大肆炒作。

3、 我国基金公司治理结构不合理， 内部监管机制不健全

目前， 我国设立的基金都是契约型基金，契约型基金缺乏股东大会的监管，容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面，导致董事会、股东会和监事会被虚置，责权利严重分离。

证券基金公司虽然有托管人的监管， 但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的， 很难保证监管的质量， 如此一来， 基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。

4、 缺乏避险工具， 系统性风险高

我国基金的风险分散能力不高， 这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少， 可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外， 我国的金融市场产品比较单一， 债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达， 资本市场没有做空机制， 投资基金无法通过做空机制回避系统性风险， 基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力， 基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多，冲击太大。

5、市场存在明显的羊群行为

羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动，与大多数人在一起、保持一致，或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性，削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理、信息的不对称性、，投资行为的趋同性等造成的。

6、 缺乏公众认可的评价体系

随着证券投资基金规模的不断扩大， 我国基金评估市场己初步成形， 但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构， 大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系， 仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构， 投资者购买基金时缺乏依据， 基金经理在运作基金时没有参考， 这些都将影响基金的良性运作。

三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议

为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展，在资本市场中发挥更积极的作用，本人结合各种资料提出以下建议。

1、规范资本市场，为投资基金的发展提供良好的外部环境

为加快我国投资基金的发展， 提高金融资源的配置效率，必须加快我国资本市场的规范化、市场化和法制化， 减少行政干预， 扩大股票、债券和货币市场规模， 建立多层次金融体系，给投资基金搭建一个

能够快速、健康发展和不断创新的良好环境。同时， 还要改善证券市场最基本投资对象——上市公司的整体质量，这不仅是对基金的支持， 也是整个证券市场健康发展的基本保证。提高上市公司的质量主要在于建立科学的进入与退出机制： 一方面， 通过新股发行核准制把好新股发行关，将素质差的企业拒于股市大门之外， 为股市提供具有良好经营业绩和发展前景的新鲜血液；另一方面， 建立股市的退出机制， 让那些已经不符合上市公司标准而又挽救无望的企业退出股市。

2、进一步完善基金法规体系

随着证券投资基金的不断发展，许多问题由于法律法规的不健全而无法得以及时公正的处理，往往是由行政政策取而代之，而行政政策的透明度和持续性通常很难得到保证，法律法规的滞后性在某种程度上阻碍了证券市场的良性发展，其后果是市场参与者自行其是，从而导致普遍违规甚至普遍违法。2003 年， 《证券投资基金法》的出台对促使基金管理者合规运作将起到十分重要的作用。《证券投资基金法》的颁布和实施， 确立了基金业的法律地位， 为基金业的发展创造出广阔的空间， 有利于加强对投资者权益的保护， 增强基金投资者信心。因此， 要进一步建立健全以《投资基金法》为核心的基金法律制度体系， 使基金持有人、托管人、信托人、管理人的地位和相互关系通过法律的形式得以确立， 明确市场运行规则， 逐步摆脱过去依赖行政指令的发展轨道， 从而实现我国基金业发展的规范化和法制化。

3、建立独立的第三方基金评价体系

结合我国资本市场实际情况， 我国的基金评价体系应具备如下特征： ( 1) 由相对独立的第三方来担任评价机构；( 2) 评级方法应全面、客观、科学， 适应中国基金业的特点；( 3) 具备成熟的盈利模式以保证其持续稳定发展。为此，需要在以下几个方面做出努力。首先，建立基金信息披露的统一标准， 可以考虑逐步引进全球投资绩效表现标准(gips)；其次， 鼓励更多的与基金无利益关联的独立第三方来建立基金评价体系， 引入竞争机制；同时， 也应当考虑把国际知名基金评级机构进入我国， 让他们也参与竞争。

4、加强行业自律管理，积极发展公司型基金，完善基金行业的外部治理机制和内部组织形态

国外经验和国内实践均表明， 仅仅依靠国家证券监管机构的监管， 不足以管理和规范国内投资基金的发展。我国的基金业也应该组建多元化的监管体系， 加强行业自律管理， 组建基金行业协会。基金行业协会应以基金业基本法律法规为依据， 通过制止恶性竞争行为和违法违规行为， 保护基金市场的稳定， 促进基金市场的健康发展。要进一步规范基金的发展还应考虑：赋予基金托管人更大的监督权和责任， 托管人可以拒绝执行基金管理人违法违规的投资指示， 并有责任向监管机构报告； 明确基金管理公司在蓄意损害基金持有人利益的情况下需要承担民事赔偿责任。

从基金的治理和监督而言， 公司型基金的投资者比契约型基金具有更大的权利。公司型基金的内部治理结构借鉴了现代公司治理的积极成果， 各利益相关者的权责更加明晰， 既有利于保护基金投资者的权益， 也有利于基金运作的效率和基金的持续发展。因此， 在进一步规范现有契约型基金的同时， 借鉴国外成熟经验， 尽快发展公司型基金。

5、降低市场准入门槛， 加强基金业竞争

目前只有证券公司和信托投资公司才能作为基金和基金管理公司主要发起人的规定， 在制度上使得基金运作的独立性很难保证， 其结果是人为地减弱了基金行业内部的竞争性， 也在一定程度上阻碍了基金业规模的增加。没有竞争或者竞争不充分， 就会造成效率损失或资源配置的不到位。要大力发展我国的投资基金， 必须有效降低基金管理人和基金托管人的资格认定标准， 允许更多的机构参与到基金的发展和运作当中。

6、努力做好证券基金的宣传普及教育工作，加强国际合作与交流

提高普及性和深层技术性的投资者教育，这不仅要依靠政府提供公共产品、加大教育和培训的力度，更要在全社会形成一种理性的投资理念，还要加强基金投资者的心理教育。针对基金投资者经常出现的各种非理进行典型案例分析，让更多的投资者对基金投资有一个全面深刻的了解，减少基金投资者非理性的投资行为。

目前我国基金市场上最稀缺的资源是基金管理人的管理经验和投资水平。为此，我们应该更加重视中外合作，这既包括允许外资对国内证券投资基金投资、中外证券机构加强技术合作、设立合资基金管理公司等“引进来”的行为，也包括向国际资本市场进行投资和分散风险等“走出去”的措施，通过加强对外合作与交流，学习国外先进技术和管理经验，对国内市场作科学的调查和细分。在经营理念和目标、内部治理结构和运营机制、基金产品等方面进行真正的创新，而不只是模仿引

进，通过这些措施将最终使得国内基金管理公司的经营管理水平得到质的飞跃。

参考文献：

[1]王守法.我国证券投资基金绩效的研究与评价[j].经济研究，2005，7(3)：12-15.

[2]伍旭川、何 鹏.中国开放式基金羊群行为分析[j].金融研究，2005，5(5)：60-69.

[3]唐海峰.中国证券投资基金的发展、问题及对策建议[j].湖北经济学院学报，2008，5(1)：45-46.

量化投资与证券管理篇(6)

    一、证券基金的概念及作用

    1、证券基金的概念

    证券投资基金是指通过发售基金单位集中投资者的资金形成独立财产,由基金管理人管理,基金托管人托管,基金持有人按其所持份额享受收益和承担风险的集合投资方式,是一种利益共享、风险共担的集合投资计划。

    2、证券基金的特点

    与其他投资方式相比,它有其自身特点:(1)集合投资。通过基金发售单位在短期内募集大量的资金用于投资,发挥资金集中的优势,以利于降低投资成本,获取投资的规模效益;(2)专业管理。通过专业化的基金管理公司来管理和运作,表现在投资理念系统化和投资手段现代化;(3)组合投资。根据基金契约中规定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制,进行资产配置和投资组合,分散投资风险;(4)严格监管与透明性。为切实保护投资者对基金投资的信心,国际的相关监管部门都对基金业实行严格的监管,对各种有损投资者利益的行为进行严厉的打击,并强制基金进行较为充分的信息披露。

    3、证券基金的作用

    证券投资基金一方面面向投资大众募集资金;另一方面又将募集的资金通过专业理财、分散投资的方式投资于资本市场,从而发挥着一种重要的金融媒介作用。

    (1)促进证券市场稳定和规范化发展

    首先,证券投资基金作为目前证券市场上规模最大的机构投资者,它的投资理念、投资策略都对市场产生深远影响,证券市场由以前的坐庄盈利逐渐发展为依靠研究挖掘价值低估的股票来获利;其次,证券投资基金在上市公司经营管理的话语权得到制度保障,同时在二级市场上,基金投资与运作规范、资产质量好、盈利能力强、发展潜力好的上市公司,有利于督促上市公司规范化运作;第三,证券投资基金作为供投资者投资的品种,扩大了证券市场的交易规模,起到了丰富和活跃证券市场的作用;第四,不同类型、不同投资对象、不同风险与收益特征的证券投资基金在给投资者提供广泛选择的同时,也成为资本市场上不断变革和金融产品不断创新的来源。

    (2)拓宽中小投资者的投资渠道

    对中小投资者来说,投资渠道有存款、债券、保险、信托、股票和基金等,存款和债券风险较低,但收益率也相对低。股票投资要求投资者需要有一定的判断能力和选择能力,而中小投资者在时间和知识上都不能很好的保障,因此其风险相对较高。证券投资基金由专门的投资研究团队来专业化投资,为中小投资者提供了风险收益相对较好的投资品种。对机构投资者来说,特别是对资产的风险控制要求较高,收益也相对较高的机构投资者来说,同样是一种较好的投资渠道。在我国,保险公司、社保基金、大型企业等都是证券投资基金的机构投资者。

    (3)促进产业发展和经济增长

    证券投资基金将中小投资者的闲散资金集中起来投资于证券市场,扩大了直接融资比例,为企业在证券市场筹集资金创造了良好的融资环境,实际上起到了将储蓄转化为生产资金的作用。这种储蓄转化为投资的机制为产业发展和经济增长提供了重要的资金来源,有利于生产力的提高和国民经济的发展。

    二、我国证券基金的现状及存在问题

    根据统计,截止2007年12月31日,我国共有321只证券投资基金正式运作,资产净值合计856416亿元,份额规模合计6220135亿份。其中53只封闭式基金资产净值占全部基金资产净值的19%,份额规模占全部基金份额规模的13%。268只开放式基金资产净值占全部基金资产净值的81%,份额规模占全部基金份额规模的87%。从1998年6月30日开始至2007年底,基金所持有的股票市值占股票市场流通市值比例从1%提高到超过20%,证券投资基金已经成为我国证券市场举足轻重的重要力量。同时,它已经初步显示出在有效配置金融资源、改善产业结构和经济结构、抑制投机行为、改善证券市场的投资者结构以及促进投资金融制度创新和金融工具多元化等方面的积极作用。

    与国外相比,我国基金行业虽然发展极为迅速,但是由于起步相对较晚,在发展中还存在很多不足,从基金运作的大背景环境到基金具体操作都存有很多急需解决的问题。

    1、证券市场不完善,上市公司质量不高

    目前,我国证券投资基金在发展中出现的各种问题与我国资本市场不规范、金融市场不发达有密切关系。基金管理公司在搭建投资组合时很容易出现“巧妇难为无米之炊”情况,也难以进行有效的产品创新。华夏证券的盲目扩张,投资于各类实业,大规模地对外融资、增资扩股,导致财务成本越积越高,最后形成巨额亏损,加速了破产的步伐。这也从某个角度说明了我国证券基金投资品种的匮乏,使得多数的证券管理公司的投资无从下手,盲目的投资,注重短期效益而忽视了企业的更合理长期发展。我国的股票市场是在为国企解困筹集资金和国企股份制改制功能定位上发展起来的,股票市场的非良性发展扭曲了市场正常机制和作用的发挥。市场缺陷增大了市场的系统风险,降低了市场的有效性。市场的无效性使得指数的波动无法真实的反映市场的收益率和风险,基金的收益率失去了比较的基准,更增加了基金跟踪指数的难度,还有可能导致基金为了跟踪指数而增加交易成本。

    2、法律法规不健全,市场监管不力

    目前,我国《证券投资基金法》、《证券法》己经出台,《信托法》等还在研究、制定中,法规体系还有待进一步完善。法规不健全及市场监管不力使得我国的证券市场投机性很强,违规资金在证券市场上兴风作浪,一些机构操纵股票、大肆炒作。

    3、我国基金公司治理结构不合理,内部监管机制不健全

    目前,我国设立的基金都是契约型基金,契约型基金缺乏股东大会的监管,容易出现类似于华夏证券管理层政企不一的局面,导致董事会、股东会和监事会被虚置,责权利严重分离。

    证券基金公司虽然有托管人的监管,但由于托管费用和托管人是由基金公司缴纳和选择的,很难保证监管的质量,如此一来,基金持有人又必须面临基金公司内部监管机制不健全带来的风险。

    4、缺乏避险工具,系统性风险高

    我国基金的风险分散能力不高,这与基金投资范围受限有很大的关系。我国股市容量偏小特别是优秀的上市公司偏少,可供基金管理公司进行分散化、规范化、特色化投资的股票很少。另外,我国的金融市场产品比较单一,债券市场、货币市场及金融衍生品市场不发达,资本市场没有做空机制,投资基金无法通过做空机制回避系统性风险,基金业绩(特别是股票基金业绩)与股票市场的波动呈非常明显的正相关关系。这些都制约了我国证券投资基金管理人控制系统性风险的能力,基金管理人不得不面对比国外同行更大的风险。中国证券市场的不稳定在很大程度上是由于来自政府政策的不连续性、不稳定性和所谓市场消息等系统因素干扰太多,冲击太大。

    5、市场存在明显的羊群行为

    羊群行为是指群体中的个体与大多数人一样思考、感觉、行动,与大多数人在一起、保持一致,或一种行为模式在人群的传播传染。羊群行为具有的学习与模仿特征使众多基金经理的行为具有一定的趋同性,削弱了市场基本面因素对未来价格走势的作用。这是我国现阶段存在的普遍问题。羊群行为的行为主要是由于基金经理的非理性行为、信息的不对称性、,投资行为的趋同性等造成的。

    6、缺乏公众认可的评价体系

    随着证券投资基金规模的不断扩大,我国基金评估市场己初步成形,但尚处在初级阶段的基金评估业也暴露出了不少问题。目前进行公开基金评级的一些机构,大多与基金公司有着千丝万缕的利益关系,仅有为数不多的科研机构可视为独立的第三方。没有令人信服的独立的评级机构,投资者购买基金时缺乏依据,基金经理在运作基金时没有参考,这些都将影响基金的良性运作。

    三、推动我国证券基金规范发展的一些对策建议

    为了使我国证券投资基金能够更好、更快的发展,在资本市场中发挥更积极的作用,本人结合各种资料提出以下建议。

    1、规范资本市场,为投资基金的发展提供良好的外部环境

    为加快我国投资基金的发展,提高金融资源的配置效率,必须加快我国资本市场的规范化、市场化和法制化,减少行政干预,扩大股票、债券和货币市场规模,建立多层次金融体系,给投资基金搭建一个能够快速、健康发展和不断创新的良好环境。同时,还要改善证券市场最基本投资对象——上市公司的整体质量,这不仅是对基金的支持,也是整个证券市场健康发展的基本保证。提高上市公司的质量主要在于建立科学的进入与退出机制:一方面,通过新股发行核准制把好新股发行关,将素质差的企业拒于股市大门之外,为股市提供具有良好经营业绩和发展前景的新鲜血液;另一方面,建立股市的退出机制,让那些已经不符合上市公司标准而又挽救无望的企业退出股市。

量化投资与证券管理篇(7)

超常规培育和发展机构投资者是推进中国证券市场发展的关键。成熟证券市场的经验表明，机构投资者是证券市场深化的重要推动力量。近几年，随着保费收入的迅速增长和保险资金运用力度的加强，保险资金参与证券市场的程度在不断加深。保险资金在未来我国证券市场体系建设中如何定位，如何强化保险资金运用，促进保险资金与证券市场之间的良性互动，是需要重点思考和研究解决的问题。

一、保险资金是证券市场的重要机构投资者

机构投资者是以自有资金或通过各种金融工具所筹资金并在金融市场对债权性工具或股权性工具进行投资的专业化机构，包括保险基金、养老基金、投资基金、信托基金、捐赠基金及进行投资交易的投资银行和商业银行。

在成熟的资本市场，机构投资者占据主导地位，个人投资者比重趋于下降。从国际发展趋势看，20世纪80年代以后，保险资金运用的资产证券化不断加强，美国保险公司的证券化资产已超过80％。保险公司已成为发达证券市场重要的机构投资者，保险资金是证券市场的重要资金来源，是促进证券市场稳定发展的重要力量。

1.保险资金是证券市场的重要资金来源字串5

在发达的证券市场上，保险资金是货币市场和资本市场的重要资金来源，特别是寿险公司经营业务的长期性和稳定性的特点，它们为证券市场提供长期稳定的资金来源。从美国机构投资者持有的证券资产结构来看，保险公司是美国债券市场上最大的公司债券持有人，是股票市场的重要持有人。

2.保险资金是促进证券市场稳定发展的重要力量

保险公司等机构投资者的发展有利于引导资本市场投资者进行价值投资和长期投资。国外成熟证券市场的发展历程表明，散户比例大的市场投机倾向较强，而各类机构投资者占主体的市场则是一个崇尚长期投资的市场。字串2

20世纪80年代以来，以养老基金、保险基金、投资基金为代表的各类外部机构投资者持有的上市公司股票比重迅速增大，导致了机构投资者的投资策略从“保持距离”向“控制导向”的转变，极大地影响了上市公司的治理结构。它们凭借控制权直接参与公司决策并监督、制约经理阶层的经营行为，在某种程度上缓解了由于股权的分散化而导致的“内部人控制”，同时也在一定程度上提高了被投资的上市公司的经营业绩和机构投资者自身的收益。其中最为典型的是美国上市公司治理结构在20世纪80年代后期至90年代由于机构投资人行为变动所表现出来的显著变化。

保险公司等机构投资者是提高市场效率和推动金融产品创新的源动力。保险资金运用强调收益稳定和安全性，必然对股票指数期货、期权等避险工具的需求表现强烈。保险基金、养老基金等追求收益稳定的机构对避险工具的大量需求是稳定证券市场的重要力量。同时，也是推动金融创新的原动力。金融创新和衍生交易的活跃，提高了市场的流动性和金融资产的定价效率。

二、保险资金在中国证券市场的投资现状

1.保险公司是债券的重要机构投资者

目前，中国证券市场上的机构投资者主要有五类：商业银行、保险公司、证券公司、投资基金、信托公司和财务公

目前，保险公司持有的债券资产总额约为1500亿元，约占全部债券托管量的5％。在交易所债券市场上，保险公司通过回购业务为资本市场提供了充分的流动性，融出资金量占回购交易量的30％-40％，是交易所短期资金的主要供给者。保险公司作为债券市场的参与主体，通过跨市套利，对于活跃债市交易、缩小交易所市场和银行间市场的利差和提高债市的定价效率，都发挥了重要作用。

2.保险公司通过证券投资基金间接成为股票市场的机构投资者字串9

通过对2002年封闭式基金统计发现，保险公司对封闭式基金的投资额已经达到基金份额的21.98％，占整个十大持有人中机构投资者持有总份额的73.40％。其中中国人寿、太平洋、人保、平安保险持有基金的份额均在30亿元以上。截止2002年11月，保险公司的基金投资规模（包括开放式基金）已达312亿元，相当于间接持有约2.5％的股票市场流通市值。

3.保险公司对证券市场的参与程度将不断加深字串8

面对国民经济保持持续发展及加人世贸组织带来的市场开放与竞争形势，我国保险业将继续呈现快速增长态势。预计在未来5年内，我国保险业将以每年20％-30％的速度增长，幅度将高于金融行业平均速度，2005年全国保费收入将会突破5000亿元。保费收入的高速增长将为保险资金运用提供大量的资金来源，加上保险资金运用的证券化趋势，保险业对证券市场的资金供给会不断加大，在政策允许的情况下，保险公司在证券市场所占的份额会不断提升。字串9

从保险产品的发展趋势看，投资型产品发展迅猛，使保险经营对保险投资的依赖性进一步加大，发展投资型保险产品是保险业发展的方向和大趋势。投资型产品最主要的特征就是它的投资功能，因此，保险产品的升级换代使保险经营对保险投资的依赖性更大了。从长期的投资回报来看，债券和股票投资的收益率较高，因而保险资金以证券市场为取向也是保险产品转型的必然选择。

我国保险业的巨大资金规模和高成长性以及对资金运用的迫切要求，说明保险公司有实力也有意愿在未来的资本市场上发挥重要作用，成为资本市场不可缺少、不容忽视的重要机构投资者。

三、强化资金运用管理，进一步发挥保险公司作为机构投资者在我国证券市场中的作用